• O Stowarzyszeniu
• Zarzad
• Statut
• Artykuly
• Opinie
• Aktualności
• Z działalności
• Kontakt

Biuletyn Miesięczny

Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego
Warszawa, marzec 2011 r. Nr 94

OD REDAKCJI


Zapraszamy do lektury kolejnego numeru Biuletynu Miesięcznego Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego UNFE. Zawiera on cykl polemik Pawła Pelca dotyczących planowanych przez rząd zmian w systemie emerytalnym oraz artykuł Cezarego Mecha „Nadchodzi demograficzne tsunami”.
Wszystkich członków oraz sympatyków Stowarzyszenia zachęcamy do współpracy z redakcją Biuletynu, chętnie opublikujemy przygotowane przez Państwa teksty.
Zapraszamy też do odwiedzenia strony internetowej Stowarzyszenia: www.srkunfe.pl, na której dostępne są między innymi wszystkie biuletyny Stowarzyszenia.
Redakcja

Kto zatapia OFE?

W Gazecie Polskiej z 2 lutego 2011 r. ukazał się artykuł Janusza Szewczaka Tajfun „Vincent” zatapia OFE. Autor krytykuje polską reformę emerytalną uważając, że nic nie wnosiła dla przyszłych emerytów, a także że na początku nie powiedziano prawdy, że kapitałowy system oznacza obniżenie emerytur. Uważa on, że jedyną konsekwencją podziału składki między ZUS i OFE w obecnych proporcjach jest generowanie gigantycznych długów finansów publicznych i olbrzymich zysków dla właścicieli OFE. Zdaniem J.Szewczaka błędem jest twierdzenie, że w OFE są realne pieniądze, a w ZUS jedynie wirtualne zapisy. Uważa on także, że rozwiązaniem problemu byłoby stworzenie Państwowego Banku Emerytalnego, który inwestowałby składki z ZUS i konkurował z OFE.
Choć wygląda na to, że tajfun PO rzeczywiście może zatopić OFE, to wcale nie powinniśmy się z tego cieszyć. Reforma emerytalna uchwalona w 1997 r. przez rząd SLD-PLS i 1998 r. przez rząd AWS-UW jest próbą odpowiedzi na stojące przed Polską zagrożenie demograficzne. W sytuacji spadającej liczby urodzin dzieci i starzenia się społeczeństw dotychczasowy system emerytalny oparty w całości na zasadzie repartycyjnej i zdefiniowanego świadczenia był na dłuższą metę nie do utrzymania. Podjęto w związku z tym decyzje z jednej strony o zmianie formuły ustalania świadczenia – ze zdefiniowanego świadczenia, na zdefiniowaną składkę, z drugiej strony o zmianie sposobu finansowania części świadczenia – z zasady repartycyjnej na kapitałową. Oznacza to, że w przyszłości to świadczenie, które ma być finansowane ze składek pracujących będzie niższe (zmiana formuły wyliczania świadczenia oznacza jego obniżenie w relacji do pensji, a wprowadzenie części kapitałowej dodatkowo ogranicza wysokość świadczenia finansowanego ze składek w ramach systemu solidarności pokoleniowej). A to oznacza, że mimo pogarszającej się sytuacji demograficznej możemy liczyć na to, że otrzymamy nasze świadczenia. Jednocześnie część z nich będzie finansowana nie ze składek naszych dzieci lecz za pośrednictwem rynków finansowych. W efekcie część naszej składki emerytalnej nie jest przeznaczana na wypłatę bieżących emerytur, lecz inwestowana przede wszystkim w obligacje Skarbu Państwa i akcje notowane na GPW SA. Oznacza to, że wzrasta popyt zarówno na dług SP, jak i na akcje. W efekcie i rząd i spółki notowane na GPW SA są mniej podatni na ataki spekulacyjne z zagranicy. Konsekwencją takich zmian była konieczność uzupełnienia ubytków składki przeznaczonej na wypłatę bieżących emerytur przez dotację uzupełniającą do Funduszu Ubezpieczeń Społecznych i zamiana dotychczas ukrytych zobowiązań emerytalnych w widoczny dług, finansowany instrumentami dłużnymi SP. Niestety okazało się, że stare kraje Unii Europejskiej tuż przed przystąpieniem Polski do UE, postanowiły dokonać interpretacji reguł statystycznych stosowanych w UE (tzw. ESA95) i 2 marca 2004 r. uznały, że systemy kapitałowe o zdefiniowanej składce, czyli m.in. takie jak nasze OFE nie stanowią części finansów publicznych, a to oznacza wliczanie transferów do OFE do deficytu, a obligacji SP posiadanych przez OFE do zadłużenia, podczas gdy ukryty dług emerytalny generowany przez systemy repartycyjne nie jest widoczny w tych statystykach. W efekcie im mniej przejrzysty system emerytalny, tym sytuacja statystyczna kraju, w którym działa, w świetle tej interpretacji jest lepsza. Co prawda premier Tusk odtrąbił niedawno, że UE zgodziła się na polskie postulaty zmian w tej materii, ale szybko okazało się , że Unia niczego nam nie obiecała. W efekcie pojawił się rządowy projekt zmniejszenia części składki przekazywanej do OFE i przeniesienia jej do systemu repartycyjnego. Nie wiadomo jednak jak sfinansować wypłatę tak zwiększonych emerytur w ramach systemu solidarności międzypokoleniowej. Jednocześnie rząd zapowiedział zwiększenie ryzyka inwestycyjnego ponoszonego przez OFE, zatem część kapitałowa może być narażona na znacznie wyższe straty, niż przy obecnych limitach inwestycyjnych.
Od początku wiadomo było, że system nie jest idealny, gdyż OFE zamiast konkurować ze sobą dążą do konsolidacji. Propozycje zmian tej sytuacji przedstawił jeszcze w 2000 r. Urząd Nadzoru nad Funduszami Emerytalnymi w raporcie Bezpieczeństwo dzięki konkurencji. Rok później w raporcie Bezpieczeństwo dzięki zapobiegliwości UNFE wskazywał na niski poziom stóp zastąpienia (relacji emerytur do wynagrodzeń) i konieczność dodatkowego dobrowolnego oszczędzania na emeryturę. W kolejnym roku UNFE opublikował szczegółowe analizy w tym zakresie w raporcie Stopy Zastąpienia. Projekcje stóp zastąpienia w nowym systemie emerytalnym. Z analiz tych wynikało, że przy zastosowaniu indywidualnych dla każdej płci tablic dalszej oczekiwanej długości życia stopy zastąpienia dla mężczyzn mogły wynosić ok. 51%, a dla kobiet 33%. Wkrótce po przedstawieniu tej analizy UNFE został zlikwidowany przez rząd SLD-PSL. Trudno więc twierdzić, że dopiero dziś pojawiła się informacja o niskim poziomie stóp zastąpienia z nowego systemu. Problem jest inny, jeżeli nie działają mechanizmy wspierające rodzinę, zachęcające rodziny do posiadania dzieci, to powrót w stronę systemu solidaryzmu międzypokoleniowego i zwiększanie części emerytur, które miałyby być sfinansowane ze składek naszych dzieci jest prawdziwym robieniem obietnic bez pokrycia. Na naszych kontach w ZUS nie ma bowiem nic więcej poza księgowymi zapisami – składek wpłaconych przez nas (i natychmiast wydanych na wypłatę bieżących emerytur) oraz kapitału początkowego (zapisy reprezentujące nasze uprawnienia nabyte w starym systemie). W OFE tymczasem są realne aktywa, wyceniane na rynku, mające konkretną wartość. Ta wartość może ulegać zmianie, jednak jest to zupełnie inna konstrukcja niż w przypadku konta w ZUS za którym nie stoją żadne aktywa.
Koncepcja Polskiego Banku Emerytalnego nic w systemie emerytalnym – jeśli miałby on inwestować w bardziej ryzykowne aktywa niż OFE, to znaczy, że istniałoby ryzyko, jeszcze większych strat niż w przypadku OFE. Forma prawna banku nie jest jednak tak dobrze dostosowana do zarządzania oszczędnościami emerytalnymi, jak OFE.
Zatem śledząc dyskusję o systemie emerytalnym i losy rządowych propozycji prowadzących moim zdaniem do stopniowej likwidacji reformy emerytalnej, której pierwszym krokiem jest obecna propozycja ograniczenia składki przekazywanej do OFE, zwiększenia ukrytych zobowiązań i zwiększenia ryzyka ponoszonego przez OFE, warto zastanowić się kto sfinansuje zwiększone emerytury repartycyjne obiecywane dziś przez rząd. Nie widać bowiem jakoś sygnałów poprawy sytuacji demograficznej, która mogłaby być uzasadnieniem zmiany proporcji finansowania świadczeń z części repartycyjnej i kapitałowej.
Paweł Pelc
Autor jest radcą prawnym w Kancelarii Radcy Prawnego Pawła Pelca oraz Wiceprezesem Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego UNFE.

Nie „wyplątujmy” ubezpieczeń z OFE

W Rzeczpospolitej z 3 lutego 2011 r. Ryszard Bugaj przedstawił swoje poglądy na temat reformy emerytalnej w tekście Wyplątywanie ubezpieczeń z OFE. Słusznie zauważa on w nim, że rządowe propozycje zmian w systemie emerytalnym to nie reforma, ale działanie dotyczące finansów publicznych, mające powstrzymać zadłużenie przed przekroczeniem progu 55% PKB. Uważa on jednak, że reforma emerytalna z roku 1997 jest wyjątkowo niefortunna, gdyż doprowadziła do „ustanowienia rozbudowanych przywilejów dla prywatnych ubezpieczycieli”, którzy uzyskali „rodzaj zbiorowego monopolu na przejmowanie bardzo dużej części składki ubezpieczeniowej i pobieranie gigantycznych potrąceń z tej składki”. R.Bugaj podnosi, że ubezpieczony w ZUS ma przyszłe świadczenie „ex ante określone”, a składka do OFE jedynie stwarza podstawę do nadziei na przyszłe świadczenie, ale gwarancji nie daje, gdyż wszystko zależy od stanu rynków finansowych. Uważa on, że mechanizmy rynkowe nie powinny „rządzić ubezpieczeniami społecznymi”. Kolejnym zarzutem stawianym nowemu systemowi jest redystrybucja między biednymi a bogatymi, gdyż bogaci statystycznie żyją dłużej od biednych. Prowadzi to autora opinii do wniosku, że ”ubezpieczenia komercyjno rynkowe powinny być dobrowolne”.
Czy rzeczywiście powinniśmy „wyplątywać ubezpieczenia z OFE”? Moim zdaniem nie. Reforma emerytalna rozpoczęta w latach 1997-1998 była próbą odpowiedzi na wyzwania demograficzne stojące przed Polską – starzeniem się społeczeństwa i pogarszającą się proporcją między pracującymi i pobierającymi świadczenia. W związku z tym nowy system obniżył poziom tzw. stopy zastąpienia czyli proporcji między emeryturą a płacą, a także przewidział finansowanie tylko części świadczeń ze składek przyszłych pracujących, wprowadzając do systemu otwarte fundusze emerytalne, czyli kapitałową część systemu. W konsekwencji część emerytury będzie finansowana za pomocą instrumentów finansowych, odciążając nasze dzieci od ciężaru, który byłby nie do uniesienia, gdyby musiały sfinansować całość świadczeń emerytalnych w zmienionej sytuacji demograficznej. Dodatkowo nowy system emerytalny, zmieniając formułę naliczania świadczenia w większym stopniu związał je z opłacanymi w okresie zawodowym składkami, zachęcając do późniejszego przechodzenia na emeryturę oraz do nie ukrywania dochodów.
Nowa formuła wyliczania świadczenia nie zawiera już elementów, które uzależniały wysokość świadczenia nie tylko od indywidualnych zarobków, ale także od tzw. kwoty bazowej. Nie oznacza to jednak, że w nowym systemie wprowadzone zostały mechanizmy naruszające zasady sprawiedliwości społecznej, jak uważa R.Bugaj. Także w odniesieniu do starego systemu emerytalnego można by próbować postawić analogiczny zarzut, jak próbuje stawiać były lider Unii Pracy – że osoby o wyższych dochodach żyją dłużej, więc dłużej pobierają emeryturę, a więc dochodzi do redystrybucji od biedniejszych do zamożniejszych. Zarzut jest absurdalny, gdyż zasadą systemu powszechnego jest właśnie wypłata świadczenia dożywotniego, a więc osoby żyjące dłużej po przejściu na emeryturę mogą je dłużej pobierać. Tylko emerytury dożywotnie realizują konstytucyjne prawo do zabezpieczenia społecznego po osiągnięciu wieku emerytalnego. Z tej perspektywy oba systemy (stary i nowy) działają analogicznie, inaczej jedynie ustala się wysokość świadczenia (w starym systemie kalkulacja ta była oparta na zasadzie zdefiniowanego świadczenia, w nowym – na zasadzie zdefiniowanej składki), ale obie te metody niewątpliwie nie naruszają zasad sprawiedliwości społecznej.
Trudno zgodzić się z tezą R.Bugaja, że przyszłe świadczenie w ZUS jest określone ex ante. Tak było w starym systemie – zdefiniowanego świadczenia. Nowy system emerytalny, zarówno w części kapitałowej, jak i repartycyjnej oparty jest wyłącznie o zasadę zdefiniowanej składki, a to oznacza, że przyszłe świadczenie nie jest określone ex ante. Zdefiniowana jest jedynie formuła jego wyliczania oparta o opłacone składki - odpowiednio waloryzowane w I filarze i odpowiednio inwestowane w II filarze oraz dalszą oczekiwaną długość życia w momencie przejścia na emeryturę. Zasady waloryzacji w I filarze były już modyfikowane, by uniknąć spadku wartości w przypadku spadku zatrudnienia i płac, po tej zmianie nie jest możliwa „ujemna” waloryzacja składek w I filarze, nie oznacza to jednak, że świadczenia w części repartycyjnej są określone ex ante. Fakt inwestowania składek w części kapitałowej nie oznacza, że nie ma gwarancji otrzymania świadczenia w części kapitałowej. Owszem taka gwarancja jest, nie wiadomo jednak w jakiej wysokości będzie to świadczenie. Istotne jest także pamiętanie także o tym, że emerytura minimalna gwarantowana przez państwo dotyczy świadczeń z obu filarów – zarówno repartycyjnego jak i kapitałowego, zatem gwarancje państwa dla obu części obowiązkowego systemu emerytalnego są takie same.
Różnica między nimi jest inna – w części kapitałowej są realne aktywa, w części repartycyjnej jedynie zobowiązania, które będą musiały sfinansować przyszłe pokolenia. Problem polega na tym, co było źródłem wprowadzenia reformy emerytalnej, że w przyszłości będzie znacznie mniej pracujących i znacznie więcej świadczeniobiorców, zatem składki opłacane przez nasze dzieci nie wystarczą na sfinansowanie naszych emerytur, jeśli ograniczymy filar kapitałowy (czy to ograniczając składkę do OFE i zwiększając składkę do FUS, czy to wprowadzając dobrowolność oszczędzania w OFE) i nic do rzeczy nie będzie miała siła polityczna emerytów. Zdecydowanie zatem lepiej dostosować się do tej sytuacji dzisiaj, gdy proporcje między pracującymi a pobierającymi świadczenia są znacznie lepsze, niż to będzie w przyszłości i sfinansować dziś zarówno świadczenia emerytalne dzisiejszych emerytów , jak i odłożyć za pośrednictwem rynków finansowych środki na wypłatę emerytur w przyszłości. W ten sposób zapewniamy realizację zarówno konstytucyjnej zasady zabezpieczenia społecznego po osiągnięciu wieku emerytalnego, jak i zasady demokratycznego państwa prawa urzeczywistniającego zasady sprawiedliwości społecznej. Państwo musi bowiem być w stanie spełnić obietnice, które składa swoim obywatelom.
Inną kwestią jest pozycja zarządzających Otwartymi Funduszami Emerytalnymi Powszechnych Towarzystw Emerytalnych. Rzeczywiście zamiast konkurować ze sobą, wolą one koncentrować się na tzw. konsolidacji czyli łączeniu się OFE, co ogranicza konkurencję oraz na lobbowaniu za zmianą przepisów zwiększającą ryzyko inwestycyjne i koszty ponoszone przez członków OFE (dopuszczenie inwestycji w instrumenty pochodne, zwiększenie limitu inwestycji zagranicznych, zniesienie limitów opłat przy inwestycjach zagranicznych itp.). Problem ten został opisany jeszcze w 2000 r. przez ówczesny Urząd Nadzoru nad Funduszami Emerytalnymi w raporcie Bezpieczeństwo dzięki Konkurencji, który zawierał propozycje konkretnych zmian legislacyjnych, by zwiększyć konkurencję między OFE. W chwili obecnej kluczowy byłby zakaz konsolidacji między OFE oraz nie zwiększanie limitów inwestycyjnych i opłat pobieranych przez OFE od swoich członków.
W dyskusji o obniżeniu części składki przekazywanej do OFE lub zniesieniu obowiązkowości oszczędzania w OFE ginie kluczowy problem kapitałowej części systemu emerytalnego, brak regulacji dotyczącej dożywotnich emerytur kapitałowych, bez uchwalenia której nie będzie możliwa wypłata emerytur z nowego systemu od 2014 r.
Paweł Pelc
Autor jest radcą prawnym w Kancelarii Radcy Prawnego Pawła Pelca oraz Wiceprezesem Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego UNFE.

Które konta są wirtualne w OFE czy w ZUS?

Prof. Jerzy Żyżyński zaapelował na łamach Rzeczpospolitej w swoim felietonie OFE: przestańmy dezinformować (3 lutego 2011r.) o zaprzestanie dezinformacji dotyczącej OFE. Jego zdaniem błędem jest twierdzenie, że w OFE leżą prawdziwe pieniądze. Wskazuje on, że OFE zamieniają otrzymane składki na aktywa finansowe, których wartość jest efektem gry rynkowej. Prowadzi go to do wniosku, że to co jest zapisane na koncie w OFE to „właśnie wirtualny zapis, coś efemerycznego, co może stracić z dnia na dzień swą wartość.” Zdaniem profesora Żyżyńskiego „jeśli wpływają tam zbyt duże środki, to przewaga elementów spekulacyjnych staje się większa.”
Dyskusja o charakterze konta w OFE toczy się w kontekście podobieństw i różnic tego konta do indywidualnego konta w ZUS. To właśnie na tym ostatnim jest „wirtualny zapis” wpłaconych składek ich waloryzacji oraz dla osób pracujących przed rozpoczęciem reformy także kapitału początkowego i jego waloryzacji. Za tym zapisem nie stoją jednak żadne realne pieniądze czy, tak jak w OFE, aktywa. Zapis w ZUS wyraża bowiem jedynie nasze uprawnienia w systemie repartycyjnym. Istotą systemu repartycyjnego jest finansowanie bieżących świadczeń bieżącymi składkami płaconymi przez osoby pracujące w momencie wypłaty świadczeń. System taki świetnie sprawdza się w sytuacji młodych społeczeństw, w których jest znacząco więcej pracujących niż pobierających świadczenia i jednocześnie rodzi się dostatecznie dużo dzieci, by te proporcje nie zachwiały się w przyszłości. Polska niestety dołączyła do społeczeństw zachodnich zagrożonych kryzysem demograficznym – proporcje między pracującymi a osobami pobierającymi świadczenia będą się znacząco pogarszały w przyszłości, a bardzo niska dzietność w Polsce należy do jednych z najniższych w Europie. A to rodzi pytanie jak sfinansować nasze uprawnienia emerytalne w przyszłości. Próbą odpowiedzi na to pytanie była reforma emerytalna końca lat dziewięćdziesiątych ubiegłego stulecia – ograniczająca stopę zastąpienia, czyli relację między emeryturami a pensjami oraz wprowadzająca element kapitałowy do systemu, tak by tylko część świadczenia w przyszłości była pokrywana ze składek pracujących, bo ich będzie po prostu za mało, by sprostać obciążeniom wynikającym ze starego systemu. Dlatego tak dużą rolę w tym systemie odgrywają tak dziś krytykowane otwarte fundusze emerytalne – gdyż pozwalają one sfinansować część świadczenia za pomocą instrumentów finansowych, a nie ze składek przyszłych pracujących. Aktywa te poddane są grze rynkowej, ich wartość może rosnąć lub spadać, ale są to instrumenty finansowe mające realną wartość, którą można wyrazić w pieniądzu. Służy temu codzienna wycena wartości jednostek rozrachunkowych oraz zapisywanie na rachunku w OFE ilości jednostek rozrachunkowych przysługujących każdemu członkowi. Oznacza to także, że pieniądze przyszłych emerytów, które trafiają do OFE są inwestowane bądź w akcje przedsiębiorstw (ryzykowne ale dające szanse na wyższy zwrot) bądź w obligacje SP (dające mniejsze zyski, ale obarczone mniejszym ryzykiem), bądź w instrumenty finansowe mieszczące się między zarówno jeśli chodzi o poziom ryzyka jak i spodziewane stopy zwrotu. O tym jak te pieniądze są inwestowane decydują zarządzające OFE Powszechne Towarzystwa Emerytalne, ale ramy wyznacza państwo określając dopuszczalne kategorie lokat, limity inwestycyjne oraz mechanizmy ograniczające ryzyko (minimalna wymagana stopa zwrotu). Zatem o poziomie ryzyka decyduje nie wielkość przekazywanych do OFE środków, tylko określone przez Państwo limity inwestycyjne.
W chwili obecnej rząd zapowiada jednoczesne ograniczenie środków przekazywanych do OFE i zwiększenie limitów inwestycyjnych dla OFE, tak by zwiększyć poziom ryzyka ponoszonego przez OFE. Jednocześnie rząd nie wskazuje jak zapewnić finansowanie w przyszłości repartycyjnej części przyszłych świadczeń, która po zmianach stanowiła będzie znacznie większą część świadczenia niż obecnie.
Paweł Pelc
Autor jest radcą prawnym w Kancelarii Radcy Prawnego Pawła Pelca oraz Wiceprezesem Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego UNFE.

Po pierwsze nie szkodzić

Prof. Marek Belka - Prezes Narodowego Banku Polskiego opublikował na łamach Rzeczpospolitej 18 lutego 2011 r. swoją analizę dotyczącą zmian w systemie emerytalnym proponowanych obecnie przez rząd w tekście Nie poszukujmy straconego czasu (tekst równolegle ukazał się także w Gazecie Wyborczej). Uważa on, że wskutek ograniczenia prywatyzacji oraz finansowania reformy ze środków budżetowych spowodowało wzrost kosztu fiskalnego reformy, skrytykował on także konstrukcję minimalnej wymaganej stopy zwrotu, co jego zdaniem doprowadziło Otwarte Fundusze Emerytalne (OFE) inwestuję przede wszystkim w skarbowe papiery wartościowe oraz akcje notowane na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie. W efekcie zdaniem Prezesa NBP „powstał więc finansowy dziwoląg, który zamiast inwestować w długoterminowe aktywa napędzające rozwój gospodarki, pakował pieniądze w skarbowe papiery i giełdowe akcje”. Słusznie zauważa on, że zmiany w systemie emerytalnym proponowane obecnie przez rząd nie zastąpią konsolidacji fiskalnej. Uważa on jednak, ze „spowolnienie tempa narastania długu za cenę czasowych dostosowań w systemie transferów do OFE jest poważną opcją godną rozważenia.” Jednocześnie proponuje on wypracowanie listy spraw wymagających rozwiązania, uważając, że nadszedł czas na zmiany w systemie emerytalnym.
Trudno zgodzić się z tymi propozycjami. Wbrew tezie Prezesa NBP system OFE nie jest finansowym dziwolągiem. Zarówno akcje notowane na GPW, jak i skarbowe papiery dłużne są w pełni usprawiedliwionymi instrumentami, w które OFE powinny inwestować. To właśnie Giełda Papierów Wartościowych jest tym miejscem, na którym inwestorzy mający kapitał, tacy jak OFE mogą zainwestować środki w długoterminowe aktywa napędzające rozwój gospodarki. Notowanie akcji na giełdzie zapewnia maksymalną przejrzystość wyceny oraz inwestycji. Emitenci papierów wartościowych dopuszczonych do obrotu na giełdzie obowiązani są do pełnego informowania o swojej sytuacji. W konsekwencji inwestorzy mają równy dostęp do informacji, które na rynku efektywnym wpływają na wycenę posiadanych przez nich papierów wartościowych. Jednocześnie papiery wartościowe notowane na giełdzie mają znacznie wyższą płynność niż inne instrumenty. Pozwala to na codzienną wycenę aktywów w nie zainwestowanych. Nie ma zatem lepszych instrumentów finansowych pozwalających na zainwestowanie w długoterminowe aktywa napędzające rozwój gospodarki. Również inwestycje w skarbowe papiery dłużne pozwalają przyszłym emerytom osiągać zyski z tego tytułu, że państwo płaci odsetki swoim wierzycielom, a także ogranicza podaż tych instrumentów dla innych podmiotów, w efekcie pozwala to na tańsze pożyczanie środków przez Państwo i bezpieczniejsze inwestowanie przez OFE. Stabilizuje to zarządzanie długiem Skarbu Państwa oraz utrudnia bankom ograniczanie akcji kredytowej, poprzez inwestowanie w obligacje skarbowe.
Również diagnoza Prezesa NBP dotycząca kwestii refinansowania kredytów hipotecznych wydaje się chybiona. Na gruncie regulacyjnym OFE mają pełną swobodę inwestowania w listy zastawne, które służą zapewnieniu refinansowania kredytów hipotecznych udzielanych przez banki hipoteczne. Problem leży gdzie indziej – nie w kwestiach regulacyjnych dotyczących inwestycji OFE, lecz w kierunku w którym rozwijał się rynek kredytów hipotecznych w Polsce oraz braku stosownej reakcji nadzoru bankowego. Mimo szczególnej regulacji dotyczącej banków hipotecznych, rynek kredytów hipotecznych oparł się w Polsce na bankach uniwersalnych, które przed kryzysem miały łatwy dostęp do refinansowania przez zachodnie banki matki. W efekcie prowadzonej przed kryzysem przez NBP polityki wysokich stóp procentowych, połączonej z procesem silnej aprecjacji złotego, doszło ekspansji kredytów walutowych. Nie zareagował wówczas nadzór bankowy (do końca 2007 r. sprawowany przez Komisję Nadzoru Bankowego) i zamiast wprowadzenia wymogów dotyczących refinansowania kredytów walutowych pasywami o podobnym okresie wymagalności przyjął jedynie tzw. rekomendację S, która narzucała ograniczania konsumentom (poprzez wprowadzenie reguł ograniczających ich zdolność kredytową), a nie bankom w zakresie refinansowania. Taki rozwój rynku kredytów hipotecznych doprowadził do obserwowanego po wybuchu kryzysu problemu z refinansowaniem ich przez banki, gdy w kłopoty popadły dostarczające im wcześniej środków zagraniczne banki matki. W konsekwencji to nie regulacja dotycząca OFE miała wpływ na stabilność sektora finansowego, lecz brak odpowiedniej reakcji nadzoru bankowego powiązanego wówczas z bankiem centralnym, mimo, że Trybunał Konstytucyjny potwierdził, że Komisja Nadzoru Bankowego mogła wydawać regulacje wiążące banki komercyjne, co miało być traktowane jako akty kierownictwa wewnętrznego, a także restrykcyjna polityka stóp procentowych prowadzona przez NBP. Żadna dyskusja w jakimkolwiek gronie dotycząca OFE tego nie zmieni.
Niewątpliwie trzeba dyskutować o sytuacji finansów publicznych. Jednak zmiany w OFE nic w sytuacji finansów publicznych nie zmienią, chyba że na gorsze. Oczywiście, zmiany proporcji w podziale składki emerytalnej między OFE i ZUS czy zawieszenie transferu składki emerytalnej do OFE pozwala na zmniejszenie poziomu dotacji uzupełniającej do Funduszu Ubezpieczeń Społecznych, a więc i zmniejszenie bieżącego poziomu potrzeb pożyczkowych (choć już nie ograniczenie deficytu wg reguł krajowych, bo te wliczane są nie do wydatków, a do rozchodów), lecz powodują narastanie długoterminowych zobowiązań emerytalnych - poza budżetem, ale niewątpliwie obciążających finanse publiczne, tak długo, jak długo ma zastosowanie konstytucyjna zasada ochrony praw nabytych oraz konstytucyjna zasada zapewnienia zabezpieczenia społecznego po osiągnięciu wieku emerytalnego, a więc tak długo jak Państwo zamierza wypełnić zaciągane dziś zobowiązania wobec przyszłych emerytów. Proponowane przez Prezesa NBP (jako poważnej opcji do rozważenia) zmiany w systemie emerytalnym, polegające na czasowym dostosowaniu w systemie transferów do OFE ulżą finansom publicznym tylko wtedy, gdy Państwo w przyszłości unieważni swoje zobowiązania emerytalne i po prostu nie wypłaci obiecywanych dzisiaj emerytur z FUS (pamiętajmy, że w zmienionej sytuacji demograficznej dziś zaciągane zwiększone zobowiązania emerytalne w części repartycyjnej mogą być po prostu niemożliwe do sfinansowania przez nasze dzieci i wnuki). Zawieszenie transferu składki do OFE ma też tę wadę, że o ile bardzo łatwo podjąć decyzję o zawieszeniu przekazywania składki, to dużo trudniej, przy stosunkowo sztywnym budżecie, znaleźć środki na sfinansowanie dotacji uzupełniającej do FUS, przy próbie przywrócenia pierwotnej wysokości składki do OFE. Przykład węgierski pokazuje, że w dłuższej perspektywie może się to skończyć po prostu demontażem kapitałowej części systemu.
Problem polskiej reformy emerytalnej leży gdzie indziej, niż definiuje go Prezes NBP. Nie jest nim nawet, niewątpliwie w pełni zasługujące na negatywną oceną wyłączenie z systemu służb mundurowych i górników, przyznanie specjalnych przywilejów nauczycielom czy opóźnienie wprowadzenia emerytur pomostowych. Jest nim brak regulacji dotyczącej wypłaty dożywotnich emerytur kapitałowych oraz zakwestionowanie w 2004 r. przez Unię Europejską uznania OFE za część systemu zabezpieczenia społecznego. To pierwsze prowadzi do sytuacji, że reforma emerytalna jest niedokończona i tak naprawdę nie wiadomo, po co oszczędzamy w OFE, skoro nie wiadomo, co się stanie z tymi pieniędzmi po osiągnięciu przez ubezpieczonych wieku 65 lat. To drugie zaś uniemożliwia Polsce spełnienia kryteriów z Maastricht na zasadach porównywalnych z innymi krajami UE i w konsekwencji przyjęcie przez Polskę euro. Brak uznania OFE za część systemu zabezpieczenia społecznego prowadzi także do problemów ze spełnianiem przez Polskę wymogów określonych w konwencjach Międzynarodowej Organizacji Pracy, które zreformowany polski system spełnia tylko przy uznaniu OFE za część systemu zabezpieczenia społecznego. Celem reformy emerytalnej rozpoczętej w 1997 r. było zbudowanie systemu zabezpieczenia społecznego opartego w pełni na zasadzie zdefiniowanej składki i dwu obowiązkowych filarach – repartycyjnym (ZUS) i kapitałowym (OFE). Tylko te elementy razem tworzą uzupełniający się system zabezpieczenia społecznego. Jednocześnie, ze względu na obniżenie stopy zastąpienia w zreformowanym dwufilarowym systemie zabezpieczenia społecznego, uzupełniono go o dodatkowe dobrowolne oszczędności emerytalne (pierwotnie pracownicze programy emerytalne, następnie także indywidualne konta emerytalne), nie wchodzące już w skład systemu zabezpieczenia społecznego. Zatem prawdziwym rozwiązaniem obecnych problemów, z którymi Polska boryka się na forum UE jest kwestia prawidłowej klasyfikacji OFE. Uznanie ich, zgodnie z logiką polskiego systemu emerytalnego, jako elementu konstytucyjnego systemu zabezpieczenia społecznego na wypadek osiągnięcia wieku emerytalnego, rozwiązałoby statystyczne problemy związane ze spełnieniem kryteriów z Maastricht, a także otworzyłoby realną drogę do przyjęcia przez Polskę euro, wtedy gdy będzie ona do tego gotowa oraz pozwoliłoby na równe traktowanie Polski z innymi krajami, które nie oparły swoich systemów zabezpieczenia społecznego na modelu chilijskim. W tym celu niezbędne jest oczywiście zbudowanie odpowiedniej koalicji w ramach UE i wykorzystanie zbliżającego się polskiego przewodnictwa w EU. Kwestia klasyfikacji OFE powinna być kluczowym priorytetem tego przewodnictwa.
Niezbędne jest także szybkie wznowienie prac na regulacją dotyczącą dożywotnich emerytur kapitałowych, tak by był czas na przygotowanie niezbędnej infrastruktury instytucjonalnej. Także ubezpieczeni mają prawo wiedzieć jakie będą zasady wypłaty dożywotnich emerytur za środki, które oszczędzają dziś w OFE. Warto sięgnąć w tym celu do pochodzącego jeszcze z 2002 r. raportu ówczesnego Urzędu Nadzoru nad Funduszami Emerytalnymi „Bezpieczeństwo dzięki emeryturze”, który wskazywał jak najkorzystniej uregulować kwestię dożywotnich emerytur kapitałowych (wprowadzając emerytury waloryzowane do inflacji, rodzinne i indywidualne, wypłacane przez konkurujące ze sobą ofertą zakłady emerytalne, którymi mogłyby być także zakłady ubezpieczeń na życie, dystrybuowane i przelewane emerytom za pośrednictwem ZUS).
Nie należy natomiast wprowadzać żadnych istotnych zmian w obowiązujących regulacjach dotyczących OFE, a w szczególności nie należy zwiększać ryzyka inwestycyjnego ponoszonego przez OFE, wprowadzać funduszy agresywnych, czy zwiększać poziomu opłat pobieranych przez OFE, bądź ograniczać ochronę zapewnianą przez minimalną wymaganą stopę zwrotu. Jedyną zmianą, którą można byłoby ewentualnie rozważyć w tej regulacji, w związku z podnoszonymi przez Prezesa NBP problemami w konkurencji między OFE, byłoby wprowadzenie zakazu konsolidacji OFE, tak by mogły się one skoncentrować na konkurencji wynikami inwestycyjnymi, a nie próbach hurtowego przejmowania członków.
Nie poszukujmy straconego czasu, ale też nie marnujmy czasu na działania i dyskusje, które systemu emerytalnego nie mogą poprawić, za to mogą być świetną wymówką, by nie robić tego co obecnie powinno być zrobione.
Paweł Pelc
Autor jest radcą prawnym w Kancelarii Radcy Prawnego Pawła Pelca oraz Wiceprezesem Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego UNFE.

Nadchodzi demograficzne tsunami

Polityka prorodzinna, tworzenie miejsc pracy w Polsce, optymalizacja wydatków budżetowych - najważniejsze jest dziś zbudowanie konsensusu wokół tych trzech filarów polityki gospodarczej i skupienie się na zmniejszeniu niszczycielskiego efektu tsunami demograficznego. Jeżeli tego nie zrobimy, nasze dzieci i wnuki określą dzisiejsze elity jako gorsze od tych z czasów saskich.
Artykuł Jarosława Kaczyńskiego "Polska i Polacy zasługują na nowoczesny patriotyzm gospodarczy" ("Nasz Dziennik", 19-20 lutego br.) rozpoczął debatę na temat programu gospodarczego w nadchodzących wyborach parlamentarnych. Utyskując na polskie elity, które zaniedbują dobro publiczne w imię egoistycznych kalkulacji, powinniśmy wzmóc wysiłki w celu wypracowania rozwiązań gospodarczych, które przeciwstawią finanse publiczne nadchodzącemu tsunami demograficznemu, jak to określił Kyng Lah z CNN. W ciągu najbliższych lat tsunami to zmiecie nie tylko gospodarkę japońską, ale również polską i jej społeczeństwo.
W obliczu zagrożenia załamania finansów publicznych nie wolno powtórzyć błędów unikania odpowiedzi i wyboru lewicowego programu w celu przyciągnięcia wyborców innych opcji, gdyż tego typu działanie dezinformuje i demoralizuje elektorat, osłabiając poczucie zagrożenia.
Żadna gospodarka nie przetrwa braku podatników, pozbawione młodzieży społeczeństwa nie będą miały jakichkolwiek osiągnięć innowacyjnych, nie wyłączając sportowych. Politykę, która sprawia, że jesteśmy na 208. miejscu na świecie w działaniach prorodzinnych, i nie widzimy jej finansowych konsekwencji, można nazwać jedynie cmentarną.

Przetrwać czas barbarzyńców
W lutym gościł w Polsce prof. Carlos Cavalle, były rektor IESE Business School - szkoły ekonomicznej w rankingach "The Economist" i "Financial Timesa" wielokrotnie uznawanej za najlepszą na świecie, przed Harvardem czy Stanfordem. Pomysły Cavalle´a były inspiracją programu gospodarczego PiS z 2005 r., dlatego warto na chwilę zastanowić się nad optymistycznymi przemyśleniami profesora, którymi zawsze gotów jest się podzielić. Cavalle przypomina, że dla ludzi wierzących nie ma sytuacji beznadziejnych i dla przykładu wskazuje okres upadku Cesarstwa Rzymskiego, kiedy w Italii buszowali barbarzyńcy i nastąpił głęboki kryzys wszystkich struktur społecznych. Mimo to właśnie wtedy św. Benedykt powołał swój zakon pod wiekopomnym wezwaniem "ora et labora" - módl się i pracuj. Ojciec Święty Benedykt XVI powiedział, że miał on "zasadniczy wpływ na rozwój cywilizacji i kultury europejskiej" i pomógł Europie wyjść z "ciemnej nocy historii", która nastąpiła po upadku cesarstwa. Przykład podany przez byłego rektora IESE powinien być dla nas sposobem na odbudowę polskiej gospodarki i ładu społecznego.
Diagnozując kryzys finansów publicznych w Polsce, nie możemy pominąć największego zagrożenia dla rozwoju gospodarczego, jakim jest starzenie się społeczeństwa, i ignorować faktu, że wypłata emerytur i świadczeń zdrowotnych zagrożona jest nie tylko w przyszłości. Według szacunków Komitetu Polityki Ekonomicznej UE, już za 30 lat nasz PKB będzie wynosił zaledwie 0,3 proc. rocznie. Dlatego każdy program dla Polski, a zwłaszcza ten prezentowany po prawej stronie, musi opierać się na trzech filarach: polityce prorodzinnej, tworzeniu miejsc pracy w Polsce, a nie na wypychaniu pracowników za granicę, oraz na optymalizacji wydatków budżetowych. W porównaniu z rokiem 2005 konieczne jest nie tylko wprowadzenie polityki prorodzinnej, tworzenie nowych miejsc pracy, ale również wzmocnienie skali ulg podatkowych zarówno dla rodzin, jak i przedsiębiorstw tworzących miejsca pracy w naszym kraju. Budżet zadaniowy musi być konstruowany przy wykorzystaniu algorytmów uwzględniających, na ile dane wydatki są prorozwojowe i poszerzają bazę podatkową w przyszłości, a na ile mają charakter wegetatywny, i z których należy zrezygnować, by nie powiększać problemów budżetowych w przyszłości. Inaczej grozi nam, że zostaniemy zmuszeni do mechanicznego cięcia wydatków, także tych przynoszących znaczące dochody budżetowe w przyszłości. Należy oprzeć się na modelu optymalizującym wydatki budżetowe, który by informował, jakie wydatki mogą być sfinansowane z kredytu, ponieważ w przyszłości nakłady w całości zostaną zwrócone w postaci wyższych dochodów podatkowych państwa.
W całym procesie istotne są diagnoza problemów oraz branie przykładu z polityki państw, które z sukcesem regulują procesy gospodarcze. Jednocześnie warto podkreślić, że jeśli diagnoza zostanie źle postawiona, to i wprowadzany plan naprawczy również będzie błędny. A jeśli zagrożenia nie zostaną zauważone, wówczas ich skutki wystąpią z niszczącą siłą.
Niemiecka ekspansja
W analizowaniu sytuacji krajów stawianych ciągle jako modelowe wielokrotnie pada przykład Niemiec, które w zeszłym roku miały wzrost PKB na poziomie 3,6 proc., a więc najwyższy od 1990 roku. W Polsce mimo wielokrotnie niższej bazy był on na tym samym poziomie (3,8 proc.), podczas gdy w Stanach Zjednoczonych wyniósł 2,5 proc., a w pozostałych krajach strefy euro zaledwie 1 procent. Główną turbiną wzrostu w Niemczech okazał się eksport - do listopada 2010 r. wzrósł do 21,7 proc., sprzedaż do Chin zwiększyła się o 17 proc. w porównaniu z 2009 r. i o 46 proc. w stosunku do 2007 roku. W tym samym czasie Polska, mimo znacznie niższych wynagrodzeń, ma wielomiliardowy deficyt w handlu zagranicznym i w bilansie płatniczym.
"The Economist" w artykule "Angela in Wunderland" opisuje, że nasi sąsiedzi zza Odry obrali właściwą drogę działania: wykorzystali odpowiednie kanały ekspansji Unii Europejskiej - dostęp do taniej siły roboczej w krajach Europy Centralnej, w tym głównie w Polsce, oraz dostarczyli drugiej potędze gospodarczej świata - Chinom - to, co jest dla nich konieczne do wzrostu: z jednej strony maszyny i urządzenia, z drugiej produkty luksusowe o bardzo wysokiej jakości, których potrzebował rosnący sektor ludzi zamożnych. Ponadto strefa euro stanowiła "bonanzę" z powodu niezrównoważonego popytu w krajach na południu Europy, które obecnie z tego powodu przeżywają koszmarne problemy gospodarcze. O ile Niemcy, mając nadwyżkę w bilansie płatniczym, mogą ze spokojem podchodzić do procesów starzenia się społeczeństwa, o tyle w Polsce nie tylko następuje wyzbywanie się własności, ale również postulowana jest likwidacja OFE zamiast wzmocnienia nadzoru nad nimi i przerzucenie zobowiązań emerytalnych do bankrutującego ZUS. Według cytowanego tygodnika, sukces przedsiębiorstw niemieckich był możliwy dzięki specyficznym powiązaniom właścicielskim i utrzymaniu kontroli nad korporacjami, które są sztandarami rozwoju, liderami w swoich branżach. W tej grupie znajdują się nie tylko Volkswagen, Siemens i BASF, lecz także wiele innych firm. Zauważmy, że w Polsce dzieje się dokładnie na odwrót: stale kontynuowana jest wyprzedaż zagranicznym koncernom polskich przedsiębiorstw, preferuje się import towarów i eksport pracowników.
Niemcy przeorientowały się zgodnie ze swoimi możliwościami organizacyjnymi i zdobyły nowe pola ekspansji. Społeczeństwo, w którym jest coraz mniej młodych pracowników, dostosowuje się dzięki ich coraz lepszej edukacji. Przy czym szkoły zawodowe w umiejętny sposób łączą edukację z praktyką, są w stanie produktywnie absorbować imigrantów oraz ich dzieci, którzy nie byli w stanie spełnić wymogów dotyczących gospodarki opartej na wiedzy. Dlatego ten model szkolnictwa dopasowany do absorpcji imigrantów i własnych przedsiębiorstw nie może być podawany jako wzór dla Polski.
Innowacyjna gospodarka
"The Economist" podkreśla również, że Niemcy rozpędziły swoją maszynę opartą na zielonej energii, której są w stanie produkować coraz więcej w związku z obawami związanymi z ociepleniem klimatu. Stają się nawet światowym liderem w takich segmentach jak elektrownie słoneczne, w których wytwarzają połowę światowej produkcji z tego źródła. Jedna czwarta patentów w 2007 r. w sektorze energii odnawialnej to dzieło niemieckich instytutów.
Zauważmy bardzo silne powiązanie między polityką państwa a nowymi sektorami - produkcja zielonej energii jest bardzo droga, jak pisze Jeremy van Loon w Bloombergu, kilowatogodzina energii słonecznej kosztuje 51 eurocentów, czyli 10 razy więcej niż w klasycznych elektrowniach. Niemniej jednak ta dziedzina rozwija się bardzo szybko, ponieważ jest bardzo silnie dofinansowywana. W efekcie już 17 proc. energii pochodzi z palet solarowych czy farm wiatrowych, podczas gdy 10 lat temu było to zaledwie 6 procent. Ten sektor jest twórcą największej liczby nowych miejsc pracy w ostatnim dziesięcioleciu i przyczynił się do wzrostu eksportu. Wprawdzie droga energia mogłaby doprowadzić do ograniczenia konkurencyjności niemieckiej gospodarki, o ile regulacje unijne nie zmuszałyby innych do tworzenia analogicznych projektów. Około 340 tys. pracowników w Niemczech jest zatrudnionych przy instalacji turbin wiatrowych i innych urządzeń wytwarzających zieloną energię. Ta liczba podwoiła się od 2004 roku. Jak zauważa Claudia Kemfert z DIW Berlin, w ciągu ostatnich trzech lat był to jedyny przemysł, w którym wzrosła sprzedaż. Jako pozytyw postrzega się, że dzięki tej energii zmniejsza się uzależnienie od importowanych surowców energetycznych. Jeśli chodzi o ceny, to z powodu dopłat są one o 39 proc. wyższe niż w Unii Europejskiej. Niemniej jednak konieczność dostosowania się do standardów związanych z ociepleniem klimatu przez inne kraje będzie powodowała, że i inni będą ponosili coraz wyższe koszty tej polityki. A są one olbrzymie, ponieważ w samych Niemczech będą wynosiły 46 mld euro jedynie w segmencie paneli słonecznych (wg Wuppertal Institute for Climate, Environment and Energy).
Próba naśladowania tej polityki przez Polskę byłaby szkodliwa i nie powinna być postulowana. Zauważmy, że Hiszpania, która chciała ją skopiować, a której położenie geograficzne powinno w tym pomagać, stała się koszmarem dla rządu ze względu na koszty jej prowadzenia. Forsowanie energetyki odnawialnej jest kosztowne również dlatego, że jest to energia w znacznym stopniu uzależniona od pogody i zdarza się, że lepszym jej uzupełnieniem byłyby elastyczne elektrownie tradycyjne, a nie nuklearne, jak się postuluje.
Widać wyraźnie, że Polska straciła szansę, by oprzeć się na własnych zasobach węglowych - największych w Europie. Zrezygnowaliśmy z przewagi konkurencyjnej i możliwości taniego pozyskiwania energii, będziemy musieli kupować elektrownie, urządzenia za granicą, a niewydajne technologie spowodują, że będziemy ponosić coraz wyższe koszty energii. Zamiast wykorzystać możliwość sprzedaży za granicę produktów opartych na najtańszych źródłach energii elektrycznej, będziemy zmuszani do zakupu drogich technologii, zadłużania się i ponoszenia konsekwencji drożyzny. Jeśli chcemy zrealizować nasze wyzwania i znaleźć fundusze na ich realizację, musimy wycofać się z dotychczasowych uzgodnień niezależnie od konsekwencji.
dr Cezary Mech
powyższy tekst stanowi wyraz osobistych opinii i poglądów autora i nie odzwierciedla stanowiska instytucji, z którą jest związany zawodowo.
Autor jest absolwentem IESE, byłym prezesem UNFE, podsekretarzem stanu w Ministerstwie Finansów i zastępcą szefa Kancelarii Sejmu, autorem programu gospodarczego PiS z 2005 roku.
Źródło:„Nasz Dziennik” Nr 45 (3976) 24 lutego 2011


Zarząd Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego UNFE
Prezes – Cezary Mech
Wiceprezes- Ewa Tomaszewska
Wiceprezes- Paweł Pelc



Adres Stowarzyszenia:
Stowarzyszenie Rynku Kapitałowego UNFE
ul. Korzystna 7
03-623 Warszawa
www.srkunfe.webpark.pl
e-mail:
srkunfe@webpark.pl


Biuletyn Miesięczny

Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego