Biuletyn Miesięczny
Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego
Warszawa, marzec 2012r. Nr 106
OD REDAKCJI
Zapraszamy do lektury kolejnego numeru Biuletynu Miesięcznego Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego UNFE. Zawiera on teksty „KNF może więcej ?”oraz „Co dalej z inwestycjami OFE” autorstwa Wiceprezesa naszego Stowarzyszenia Pawła Pelca, a także artykuł Cezarego Mecha Prezesa Stowarzyszenia „Euro-maszyna z piekła rodem”.
Wszystkich członków oraz sympatyków Stowarzyszenia zachęcamy do współpracy z redakcją Biuletynu, chętnie opublikujemy przygotowane przez Państwa teksty.
Zapraszamy do odwiedzenia strony internetowej Stowarzyszenia: www.srkunfe.pl, na której dostępne są między innymi wszystkie biuletyny Stowarzyszenia.
Redakcja
KNF może więcej?
Komisja Nadzoru Finansowego postanowiła zająć się kwestią dywidendy powszechnych towarzystw emerytalnych i 16 stycznia 2012 r. wydała rekomendację „aby powszechne towarzystwa emerytalne, których sytuacja kapitałowa oraz majątkowa wskazuje na niski poziom zdolności do pokrycia ewentualnego niedoboru w OFE, nie wypłacały dywidendy i przeznaczyły wypracowany zysk na wzmocnienie swojej bazy kapitałowej.” Nie budzi wątpliwości, że istotnym problemem rynku otwartych funduszy emerytalnych jest brak powiązania między skalą działalności i ponoszonym ryzykiem a wielkością aktywów PTE. Brak jest związku między poziomem aktywów OFE a poziomem wymogów kapitałowych stawianych PTE. Rekomendacja KNF jest próbą reakcji nadzorcy na ten stan rzeczy i jej realizacja mogłaby zwiększyć poziom kapitałów PTE, a więc ograniczyć ryzyko upadłości PTE i dopłat z Funduszu Gwarancyjnego na wypadek niedoboru w OFE.
Sęk w tym, że rekomendacja ta została wydana bez jakiejkolwiek podstawy prawnej „mając na względzie ustawowe zadanie organu nadzoru (…) nakazujące działanie w celu zapewnienia prawidłowego funkcjonowania rynku emerytalnego, w tym jego stabilności i bezpieczeństwa, a także zaufania do rynku finansowego”. O ile bowiem art. 137 pkt 5 Prawa bankowego upoważnia Komisję Nadzoru Finansowego do wydawania rekomendacji dotyczących dobrych praktyk ostrożnego i stabilnego zarządzania bankami, to brak jest takiego uprawnienia dla organu nadzoru w odniesieniu do rynku emerytalnego, w tym do powszechnych towarzystw emerytalnych. Ani ustawa o nadzorze nad rynkiem finansowym, ani ustawa o organizacji i funkcjonowaniu funduszy emerytalnych nie zawiera upoważnienia dla Komisji Nadzoru Finansowego do wydawania rekomendacji adresowanych do PTE.
Wydając swoją rekomendację z 16 stycznia 2012 r. Komisja Nadzoru Finansowego określiła nawet cztery szczegółowe kryteria, po spełnieniu których PTE powinno przeznaczyć wypracowany zysk na wzmocnienie swojej bazy kapitałowej (dotyczące wartości kapitałów własnych PTE w odniesieniu do wartości aktywów netto OFE, wartości płynnych aktywów PTE w odniesieniu do wartości aktywów netto OFE, a także dwa kryteria dotyczące oceny BION (Badanie i Ocena Nadzorcza): całościowej i w obszarze „adekwatność kapitałowa”).
W efekcie Komisja Nadzoru Finansowego wkroczyła na pole zastrzeżone dla regulatora – zamiast sprawować nadzór w oparciu o obowiązujące normy, sama zaczęła nakładać na podmioty nadzorowane normy, czyli zalecać podmiotom nadzorowanym określone zachowania i normy ostrożnościowe. Swoje działanie Komisja uzasadnia tym, że „utrzymywanie przez towarzystwa kapitałów własnych na poziomie adekwatnym do ponoszonego przez nie ryzyka leży w interesie członków otwartych funduszy emerytalnych oraz służy stabilnemu funkcjonowaniu i rozwojowi towarzystw.” W pełni należy podzielić pogląd organu nadzoru w tej materii. Problem leży jednak w tym, że ustawa o organizacji i funkcjonowaniu funduszy emerytalnych niestety nie zawiera regulacji wymagającej utrzymywanie przez towarzystwa kapitałów na poziomie adekwatnym do ponoszonego przez nie ryzyka. Ustawodawca określił jedynie minimalny poziom kapitałów własnych PTE bez jakiegokolwiek związku z poziomem aktywów OFE zarządzanego przez to PTE. Na problem ten zwrócił uwagę jeszcze w 2000 r. pierwszy organ nadzoru nad funduszami emerytalnymi – UNFE proponując w raporcie Bezpieczeństwo dzięki konkurencji , by w przyszłych działaniach legislacyjnych wprowadzić m.in. „powiązanie wielkości aktywów funduszu i kapitałów własnych zarządzającego nim towarzystwa” (str. 153). Rekomendacja KNF z 16 stycznia 2012 r. to jednak próba rozwiązania tego problemu na skróty. Jedyną metodą, jaką można bowiem powiązać poziom aktywów własnych PTE i aktywów OFE jest zmiana ustawy o organizacji i funkcjonowaniu funduszy emerytalnych w zakresie dotyczącym wymaganego poziomu kapitałów własnych PTE.
Rekomendacja KNF dotycząca kwestii dywidendy PTE dowodzi też, że trudno jest automatycznie przekładać stosowane narzędzia nadzorcze z jednego segmentu rynku finansowego do innego segmentu, w którym obowiązują odmienne regulacje prawne.
Paweł Pelc
radca prawny, Kancelaria Radcy Prawnego Pawła Pelca
Wiceprezes Agencji Ratingu Społecznego sp. z o.o.
za Gazeta Ubezpieczeniowa nr 8, 21 lutego 2012 r.:
Co dalej z inwestycjami OFE
Komisja Europejska przeforsowała swoje stanowisko w sprawie OFE w Trybunale Sprawiedliwości UE.
Pod koniec 2011 r. Trybunał orzekł, że Polska ograniczyła zasadę swobody przepływu kapitału wprowadzając restrykcyjne przepisy dotyczące zagranicznych inwestycji OFE.
Spór ma długą historię, bo zaczął się jeszcze w trakcie negocjacji akcesyjnych. Zakończyły się one zobowiązaniem do poddania zasadzie swobody przepływu kapitału jedynie pracowniczych funduszy emerytalnych, co Polska uczyniła. Jednak już po podpisaniu traktatu akcesyjnego Eurostat w marcu 2004 r., a więc na 2 miesiące przed formalnym przystąpieniem Polski do UE dokonał interpretacji statystycznych reguł ESA95 w sposób odmawiający uznania kapitałowych systemów o zdefiniowanej składce za część systemu zabezpieczenia społecznego, co wykluczało możliwość uznania ich za część finansów publicznych. Ówczesny rząd próbował przekonać UE, że interpretacja ta nie uwzględni a specyfiki polskiego systemu, ale nie zdołał osiągnąć nic więcej, niż okres przejściowy w uwzględnianiu transferów do OFE w deficycie sektora rządowego. Rząd D. Tuska zdołał zgromadzić grupę kilku krajów, które wraz z nim podniosły kwestie konsekwencji kapitałowych reform emerytalnych na forum UE, premier nawet odtrąbił sukces w tej materii informując o akceptacji przez Komisję Europejską polskiego stanowiska, ale Komisja szybko to zdementowała, a sprawa umarła. Rząd Węgier zajął się likwidacją OFE, a rząd Polski ograniczeniem składki trafiającej do OFE. Nawet objęcie przez Polskę prezydencji w UE nie zmieniło nic w kwestii klasyfikacji OFE, bo rząd nie umieścił jej na liście swoich priorytetów (o których teraz chyba nawet mało kto pamięta). Podsumowaniem tej prezydencji jest więc właśnie orzeczenie Trybunału Sprawiedliwości UE w pełni podzielającego argumentację Komisji Europejskiej. Istotnym argumentem powtórzonym w orzeczeniu przez Trybunał za Komisją Europejską jest teza, że OFE prowadzą działalność gospodarczą. Jest to jednak teza świadcząca o braku rozróżnienia między OFE, jego organem Powszechnym Towarzystwem Emerytalnym. To PTE prowadzi działalność gospodarczą – nie OFE. OFE jest wyposażoną w osobowość prawną masą majątkową – organizującą aktywa pochodzące ze składek członków OFE. OFE, jako odrębna od PTE osoba prawna stanowi część systemu zabezpieczenia społecznego, a PTE prowadzi działalność gospodarczą polegającą na zarządzaniu jego aktywami. PTE niewątpliwie nie stanowią elementu systemu zabezpieczenia społecznego, lecz są instytucjami finansowymi prowadzącą działalność gospodarczą w ramach sektora prywatnego. Wygląda na to, że rząd nie zdołał wytłumaczyć sędziom konstrukcji prawnych, na których oparty jest polski system emerytalny, odmienny od systemów funkcjonujących w krajach Zachodniej Europy.
Przegrana przed Trybunałem Sprawiedliwości UE najprawdopodobniej doprowadzi do zmiany przepisów dotyczących inwestycji OFE, poprzez podwyższenie limitu inwestycji w obcych walutach do poziomu przynajmniej 30% (taki poziom był w praktyce akceptowany w przypadku innych krajów, jako uzasadniony względami ostrożnościowymi, choć wprost nie wynika z żadnych konkretnych norm prawa wspólnotowego) oraz zniesienie norm zabezpieczających członków OFE na wypadek wyższych kosztów transakcyjnych za granicą niż w Polsce. Pojawi się kwestia ew. instrumentów zabezpieczenia przed ryzykiem kursowym.
Jeśli tak się stanie polski system emerytalny będzie bardziej ryzykowny, bardziej kosztowny, a poziom oszczędności będzie mógł podlegać większym wahaniom niż obecnie. W efekcie istnieje ryzyko, że przyszłe emerytury mogą być niższe, jeśli zarządzający OFE wykorzystają nowe rozwiązania. A nowa regulacja może rodzić pokusę u zagranicznych właścicieli PTE, by dołączyć aktywa polskich OFE do aktywów zarządzanych przez nich na ich rodzimych rynkach, a więc pozwoli im wykorzystać środki OFE na inwestycje m.in. w przeżywających kryzys krajach Eurostrefy.
Możliwość transferu środków OFE za granicę zmniejszy także atrakcyjność polskiego rynku kapitałowego zwłaszcza dla zagranicznych spółek (lokaty w akcje spółek zagranicznych notowanych na GPW traktowane były jako lokaty krajowe), ale też utrudni pozyskanie środków przez polskie podmioty, co może spowolnić rozwój gospodarczy i nadrabianie zaległości rozwojowych przez Polskę, która wciąż jest przede wszystkim importerem kapitału i nie nadszedł czas, by stała się jego eksporterem.
Możliwość transferu znaczącej części środków za granicę może też zagrozić stabilności złotego i utrudnić sfinansowanie potrzeb pożyczkowych Polski ze względu na ograniczenie popytu ze strony dotychczas bardzo stabilnej grupy nabywców, już i tak osłabionej obniżeniem poziomu składki trafiającej do OFE.
Jest to zatem kolejny cios w stabilność złotego po pomyśle wykorzystania części rezerw dewizowych NBP nie w celu odpowiedniej polityki kursowej, lecz jako pożyczki dla MFW na ratowanie zadłużonych krajów strefy euro, mimo że Polska mogłaby zwiększyć potrzeby pożyczkowe MFW dużo prościej – rezygnując z odpowiedniej części elastycznej linii kredytowej MFW, za którą płaci NBP, a która od jej zaciągnięcia nigdy nie była wykorzystana.
Paweł Pelc
Autor jest radcą prawnym w Kancelarii Radcy Prawnego Pawła Pelca i Wiceprezesem Agencji Ratingu Społecznego za: Rzeczpospolita, 23 lutego 2012, nr 45 (9165), str. B11
Euro - maszyna z piekła rodem
W poniedziałek Financial Times zdradził co tak naprawdę myślą o pomyśle euro elity brytyjskie i niemieckie.
W artykule „Germany faces a machine from hell” Gideon Rachman zrelacjonował swoje nieformalne rozmowy podczas kolacji z niemieckimi decydentami. Okazuje się, że Niemcy w przeciwieństwie do polskich władz, mają jednoznaczną opinię na temat funkcjonowania euro w nieoptymalnym obszarze walutowym. A oto kluczowa relacja Rachmana: „Dwa razy w zeszłym roku siedziałem na obiedzie koło wysokich urzędników niemieckich którzy powiedzieli mnie, że ta cała wspólna waluta była straszną pomyłką. Mówiąc o euro, jeden z nich powiedział: Wydaje mi się, że wynaleźliśmy maszynę z piekła rodem, której nie możemy wyłączyć." Obraz był tak posępny jak Dr Strangelove że się zaśmiałem. Ale obawiam się, że to naprawdę nie jest wcale zabawne.” (“It seems to me that we have invented a machine from hell that we cannot turn off.”).
W dzisiejszym FT w artykule Tony Barber „Greeks direct cries of pain at Germany” rozpoczyna relację tym, że w jednej z greckich gazet Kanclerz Niemiec przedstawiona jest w nazistowskim mundurze, a pod zdjęciem tytuł “Memorandum macht frei”. Kończąc zaś przypomina, że na relacjach Niemiecko-Greckich nadal są niezabliźnione rany braku rozliczenia się Niemiec ze zbrodni w Grecji, o czym świadczy fakt że nawet w sytuacji kiedy w 1957 r. „administrator” Salonik Maximilian Merten został skazany na 25 lat więzienia to zaraz został uwolniony, gdyż było to warunkiem podpisania umowy gospodarczej z Niemcami. Jak jest doprecyzowane w książce „After the war was over. Reconstructing the family, nation, and state in Greece, 1943-1960” nastąpiło to na mocy tajnego aneksu (ujawnionego w 1990 r.) umowy gospodarczej z 13 listopada 1958 r. Problem poruszony jest zresztą głębszy, gdyż na mocy porozumienia z 1952 r. i roku 1956 około 900 przypadków zbrodni wojennych zostało przez Grecję przekazanych do ścigania przez niemiecki wymiar sprawiedliwości, który uznał przekazanie tych spraw jako ich zamknięcie (s. 295). Nic dziwnego, że w takiej atmosferze nierozliczonych spraw dążenie do ratowania pieniędzy inwestorów środkami podatników, prowadzi do rozniecania konfliktów narodowych.
Sprzyja temu unikanie procesu demokratycznego jak i oddziaływanie na jego wyniki poprzez wspieranie „właściwych” z punktu widzenia bogatszych krajów polityków. Kiedy w zeszłym miesiącu niemiecka partia rządząca oficjalnie ogłosiła, że w tegorocznych wyborach będzie wspierać reelekcję prezydenta Sarkozego we Francji, w Europie zapanował popłoch. Niemniej okazało się że to nie była pomyłka gdyż wg Financial Times’a „Kanclerz wydaje się niewzruszona: uważa taką transgraniczną akwizycję i kooperację jako normalną w nowej, zintegrowanej Europie.” Jak jednak zauważa cytowany Ulrike Guérot z Europejskiej Rady Stosunków Międzynarodowych "wybory we Francji są istotne dla Niemiec" jednocześnie dodaje, że niemiecki przywódca nie powinien ograniczać swoje aktywności jedynie do Francji: "Uważam, że Merkel powinna jechać do Grecji", gdyż obecnie "Gramy Grecją przeciwko Niemcom. Nie powinno tak być.” Podczas gdy śledząc wypowiedzi medialne prasy niemieckiej od miesięcy trudno nie dojść do konkluzji że może właśnie na tym polega owa „gra”?
We Wpisie w Wall Street Journal “German Impatience With Greece Puts Merkel in a Corner” wprost zawarta jest przestroga przed zbyt ultymatywnym stawianiem sprawy dalszego uczestnictwa Grecji w strefie euro. Gdyż wszelkiego typu twarde stanowiska utrudniają późniejsze znalezienie innego optymalniejszego rozwiązania. Z tej perspektywy Thomas J. Sargent może się znacząco mylić, że doświadczenia tworzenia władzy centralnej w USA na przełomie XVIII/XIX wieku mogą być przydatne dla obecnej Europy, gdyż obecna „gra” staje się bardziej niemieckocentryczna. Przestroga z Wall Street Journal rzed zbyt ultymatywnym stawianiem sprawy względem Grecji w strefie euro w świetle analizy FT wskazuje że WSJ nie do końca właściwie odczytuje politykę europejską. Gdyż jest prawdą że wszelkiego typu twarde stanowiska utrudniają późniejsze znalezienie konsensusu, ale jedynie gdy się do niego dąży. A nie zamierza np. przetestować możliwość bardziej bezpośredniego sprawowania kontroli nad krajem peryferyjnym, kiedy bardziej właściwe staje się wysłanie własnego gubernatora.
W świetle greckich protestów do elit politycznych Europy coraz bardziej dociera, że rozwiązanie problemu w dotychczasowy sposób się nie uda. Zwłaszcza, że zaproponowana metoda poprzez ograniczenia budżetowe jest błędna, gdyż istotą kryzysu jest deficyt na rachunku bilansu płatniczego. I właśnie niekończąca się „grecka tragedia” jest przyczyną z powodu której nie spotykają się przywódcy Eurostrefy w celu zatwierdzenia ostatnich ustaleń, rozważając czy kryzys w Grecji nie wymknął się spod kontroli i czy inne rozwiązania niż dotychczasowe bezpośrednie zmuszanie Greków do oszczędności nie są wygodniejszym politycznie rozwiązaniem.
Z uzgodnień wynika, że Grecy muszą się przygotować na kolejne drastyczne cięcia w sektorze publicznym (redukcja zatrudnienia w sektorze publicznym o 150 tys. osób do 2015 roku), ale nie tylko. Płaca minimalna ma zostać zredukowana o 22 proc., do 590 euro miesięcznie, a w przypadku ludzi w wieku poniżej 25 lat jeszcze ostrzej. A płace w sektorze prywatnym mają zostać zamrożone do czasu, aż stopa bezrobocia, która wynosi 19 proc., spadnie do 10 proc. Przewidziano też kuriozum obcięcia o 15 proc. emerytur wypłacanych przez fundusze emerytalne banków, towarzystwa telefonicznego i przedsiębiorstwa energetycznego, co musi budzić niepokój.
Czy nie oznacza to, że szykujące się do przejęcia prywatyzowanych przedsiębiorstw koncerny zagraniczne już obecnie chcą zaoszczędzić na wydatkach emerytalnych w przyszłości. Współbrzmi z tym krytyka zawarta w artykule FT Kerin Hope i Joshua Chaffin „Thousands protest in Athens over cuts” mówiąca o brakach we wdrożeniu prywatyzacji na skalę 50 mld. euro. (“Evangelos Venizelos, the finance minister, came under attack at the Brussels meeting not only on the budget cuts but over Greece’s sustained failure to deliver on structural and fiscal reforms, from improving tax collection to implementing a € 50 bn privatisation plan [!cm], according to Athens media.”) Przy jednoczesnym dążeniu do ograniczenia nakładów na dokapitalizowanie banków z której konieczności już się obecnie zdaje sprawę. Nie jest również do końca jasne w jaki sposób obniżki świadczeń finansowanych przez fundusze emerytalne przełożą się na oszczędności budżetowe i to w wysokości 600 milionów euro o czym napisano w artykule WSJ „Greek Finance Minister Heads to Brussels; Loan Talks Stall”.
Niemniej w sytuacji kiedy deficyt pierwotny (primary deficyt) w Grecji wynosi zaledwie 2,4% i w przyszłym roku ma zniknąć, oznacza że dyskusja o olbrzymim deficycie finansów publicznych tego kraju jest jedynie spowodowana obsługą jego długu. A w chwili zawieszenia płatności kraj może zignorować rynki kapitałowe gdyż nie musi się zadłużać na bieżąco. Podobnie jest z bilansem płatniczym, o ile jest on olbrzymi obecnie to po zawieszeniu obsługi długu jest równy jedynie wysokości importowanej ropy naftowej, nie wchodząc nawet głębiej w prywatne rozrachunki na rynku kapitałowym.
Dlatego rozważenie innej opcji polegające na „wyłączeniu maszyny z piekła rodem” mają sens dla Grecji. My w swoim własnym interesie powinniśmy wspierać solidarnościowe działania, aby podjęto konieczne decyzje przy jak najmniejszym dla Greków koszcie społecznym i to jak najwcześniej. I aby czasem nie dano Grekom pokazowej nauczki, aby inni się nie ważyli w przyszłości na kontestowanie decyzji Merkozego, lub innego oświeconego gremium.
Cezary Mech
Agencja Ratingu Społecznego
15.02.2012
Zarząd Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego UNFE
Prezes – Cezary Mech
Wiceprezes- Ewa Tomaszewska
Wiceprezes- Paweł Pelc
Adres Stowarzyszenia:
Stowarzyszenie Rynku Kapitałowego UNFE
ul. Korzystna 7
03-623 Warszawa
www.srkunfe.pl
e-mail:
srkunfe@webpark.pl
Biuletyn Miesięczny
Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego
nr 106, marzec 2012 r.