nr 165, luty 2017
Biuletyn Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego UNFE
nr 165, Warszawa luty 2017
Program Destrukcji Kapitału czy PBK?
Agencje Fitch i Moody's nie zmieniły ratingu Polski
Proces hamowania wzrostu wynagrodzeń w ramach „ukrainizacji” rynku pracy przynosi efekty w kolejnych falach emigracji rodaków co zauważyła nawet GW. Również Fitch w obecnym raporcie ratingowym dwukrotnie podkreślił niski poziom PKB na równi z wysokim zadłużeniem zagranicznym: „Net external debt (31% of GDP in 2016) is high relative to the peers' median (-12%). GDP per capita has remained lower than peers… GDP per capita is still well below peers”. Niestety ale na ten proces nakłada się demontaż efektywności rynku kapitałowego zapowiadany w „Programie Morawieckiego” w ramach tzw. Program Budowy Kapitału (PBK). Oparty jest on na powierzchownej diagnozie rynku kapitałowego i prezentuje nieadekwatne środki zaradcze gdyż nie korzysta z dostępnych raportów UNFE dotyczących tej sfery: „Rozwój dzięki konkurencji”, „Rozwój dzięki zapobiegliwości”, oraz „Rozwój dzięki emeryturze” wydanych przez UNFE jak i Kancelarię Sejmu. W efekcie w PBK występują mechaniczne przeniesienia i uogólnienia bez zaprezentowania kosztów i skutków proponowanych zmian. Generalną słabością PBK jest brak analizy efektu zapaści demograficznej na rynek pracy i system emerytalny mimo że w literaturze znane są bardzo dogłębne analizy dotyczące wpływu czynników strukturalnych na ten proces. Występuje koncentracja uwagi na wspieraniu strony podażowej w sytuacji kiedy zapaść demograficzna powinna wymuszać zapotrzebowanie na inwestycje w miejsca pracy o wysokiej wartości dodanej. Omawiany Projekt (PBK) nie uwzględniając specyfiki faz stopy oszczędzania w zależności od wieku, jak i poczucia bezpieczeństwa emerytalnego społeczeństwa dezinformowanego przez obietnice polityków, a w to miejsce tworzy plany unormowań spełniających oczekiwania grup finansowych, zamiast platform alokacji nadwyżek między oszczędzającymi i inwestorami. Wyzwaniem staje się usunięcie sprzeczności między celem Projektu jakim jest budowa kapitału na efektywnym rynku kapitałowym, a propozycjami sprowadzającymi się do obniżenia zyskowności inwestycji w Polsce, między innymi z powodu propozycji wzrostu kosztów pracy i zwiększenia opodatkowania przez ZUS. Program nieadekwatnie adresuje konieczność zwiększenia stopy zastąpienia, mimo iż zgodnie z opinią Ministerstwa Rozwoju twierdzącego, że wzrosty na kontach w ZUSie są tożsame z tymi co na rynku kapitałowym, problemu z niskimi emeryturami nie powinno być w ogóle. Gdyż zgodnie z założeniami slajdów 30-31 pięciokrotne wyższe składki do ZUS powinny po 40 latach składkowania skutkować prawie 75%-ową stopą zastąpienia.
Diagnoza zawarta w PBK prezentuje stan oszczędności Polaków jako niski gdy chodzi o standardy europejskie, niemniej nie koreluje jej adekwatnie z poziomem dochodów obywateli z tymi porównywanymi w innych krajach Unii Europejskiej. Ponadto nie wyciąga z tego żadnych wniosków gdy chodzi o konieczność przyspieszenia procesu konwergencji w ramach Unii Europejskiej. W efekcie nie wiadomo czy wini za to rządy Polski, czy też brak polityki fiskalnej Unii Europejskiej nie transferującej koniecznych funduszy na rzecz społeczeństw o niższych świadczeniach emerytalnych. Dla rozwoju rynku kapitałowego kluczowe jest zaniechanie procesu dezintegracji rynku kapitałowego, poprzez tworzenie sprzecznych motywacji między członkami funduszy, a podmiotami nimi zarządzającymi. Gdyż zmiana systemu idzie w kierunku systemu bardziej ryzykownego, w którym członkowie funduszy będą pozbawieni możliwości podejmowania racjonalnych decyzji. Wspierane powinny być raczej te działania które nie zrywają motywacji między członkami funduszy a zarządzającymi nimi, gdyż zerwanie tych więzi spowoduje brak właściwej alokacji między oszczędzającymi a inwestującymi kapitał, ze szkodą dla efektywności rynku kapitałowego. Bez wspólnego interesu stworzona będzie jedynie struktura nakierowana na maksymalizację zysków przez zarządzających kosztem uczestników, którzy będą zmuszeni do lokowania własnych środków pod przymusem prawnym. Takie ustawienie systemowe będzie sprawiało że zamiast wzrostu oszczędności, nastąpi kurczenie się rynku ze względu na nieefektywność instytucji na nim operujących.
Zmuszanie aby 75% środków funduszy było lokowane w rentach okresowych lub dożywotnich jest postulatem pomijającym doświadczenia i wnioski opisane w raporcie „Bezpieczeństwo dzięki emeryturze”. Prezentowane propozycje likwidujące konkurencję między ubezpieczycielami wysokością świadczenia emerytalnego jest „finansowym absurdem” do którego cały czas się wraca. Propozycja aby konkurować wysokością indeksacji jak i możliwością przenoszenia kapitału przez uczestnika, powoduje że uczestniczy systemu będą podejmowali decyzje chaotycznie, nie wiedząc w jakiej wysokości będą otrzymywali świadczenie przez lata. Podczas gdy we wnioskach raportu „Bezpieczeństwo dzięki emeryturze” zawarta jest konkluzja że emerytura powinna być indeksowana inflacją, a ubezpieczyciele powinni konkurować jej wysokością. Gdyż zagrożenia systemowego „przelicytowania” się ubezpieczycieli nie ma, gdyż zatrudniają oni specjalistów, gdy odpowiedzialnością KNF jest aby ubezpieczyciel miał odpowiednie rezerwy na wypłatę zobowiązań i w przypadku popełnienia błędów musiał je pokrywać kosztem własnego kapitału. Jest niezrozumiałe dlaczego Ministerstwo Rozwoju prosi ubezpieczycieli o propozycję utworzenia funduszu kompensacyjnego funkcjonującego między ubezpieczycielami mającymi różną strukturę kobiet i mężczyzn w swoim portfelu. Twierdząc zresztą że to jest proste rozwiązanie związane z zatrudnieniem 3 osób - podczas gdy modele powyższe są bardziej skomplikowane gdyż obejmują fakt różnej liczby kohort kobiet przechodzących na emeryturę, w różnym wieku i o różnym kapitale które wnoszą. Raport „Bezpieczeństwo dzięki emeryturze” wyraźnie ukazuje że poprawność polityczna ignorująca długość życia mężczyzn oznacza że utworzenie funduszu kompensacyjnego oznacza w rzeczywistości opodatkowanie mężczyzn często pracujących ciężko na rzecz swojej rodziny, gdy beneficjentem są kobiety które możliwe że się realizowały zawodowo i z tego tytułu mają i tak wyższe świadczenie. Skłaniało to będzie do „więdnięcia” systemy, gdyż dodatkowych składek mężczyźni nie będą gremialnie wnosili aby nie być pozbawieni wypracowanych środków, przy jednoczesnym maksymalnym składkowaniu na ze strony kobiet które im więcej będą miały tym więcej im będzie dodane. Należałoby w to miejsce uwzględnić w Projekcie wnioski raportu „Bezpieczeństwo dzięki emeryturze” postulujące aby przyjąć rynkowe rozwiązanie wprowadzenia emerytury rodzinnej, którą otrzymywałby zarówno mąż jak i żona wspólnie i każde z nich do końca życia. Redukując ryzyko tablic demograficznych odłożone środki zostawałyby w całości w rodzinie składającej się z żony i męża. Wdowy dziedziczyłyby i tak wcześniej środki męża, a samotne panie byłyby i tak zrekompensowane tym że miałyby i tak wyższe świadczenie z powodu dedykacji zawodowej, jak i z tego powodu że i tak aktuariusz dzieliłby świadczenie na krótszy okres czasu niż w kombinacji mąż + żona. Projekt nie zauważa że prostym rozwiązaniem problemów ubezpieczycieli w dostarczaniu indeksowanych inflacyjnie świadczeń emerytalnych byłaby emisja długoterminowych obligacji przez Ministerstwo Finansów. W to miejsce plan PBK (slajd 23) przewiduje emisję obligacji premiowych o charakterze hazardowym. Również korzyści z rozwoju Publicznych Funduszy Nieruchomości (slajdy 20-21) są przeszacowane, a propozycja likwidacji w ich przypadku z CITu grozi arbitrażem produktowym i ograniczeniem dochodów skarbu państwa. W sytuacji propozycji rządowych zwiększenia opodatkowania obywateli posiadających wyższe dochody, propozycja likwidacji opodatkowania dochodów inwestorów lokujących środki majątkowe w obligacje infrastrukturalne powinna zostać wycofana.
Program Budowy Kapitału proponuje zastąpienie OFE wehikułami analogicznymi do TFI, w powiązaniu ze zwiększonym opodatkowaniem na rzecz ZUS i zastąpieniem przejętych przez budżet 35 mld aktywów OFE zapisami wirtualnymi na kontach ZUS. A więc w praktyce podwyższenie kosztów pracy i zastąpieniem instytucji nieudolnie kontrolowanych na niekontrolowalne, w powiązaniu brakiem motywacji do zyskownej alokacji środków, przy umożliwieniu ucieczki kapitału za granicę. Dlatego PBK w przypadku realizacji nieskutecznie zrealizuje zakładane cele, w sposób kosztowny próbując zrealizować ułomne cele cząstkowe i w efekcie nie będzie sprzyjał rozwojowi rynku kapitałowego. Projekt poprzez ingerencję w działalność rynkowego kształtowania się wysokości oszczędności i inwestycji generuje nieefektywność na rynku kapitałowym, jak i ogranicza konkurencję w efektywnym kreowaniu produktów oszczędnościowych w drodze zapobiegliwości i przedsiębiorczości indywidualnej, która w tym segmencie mogłaby się efektywnie rozwinąć. Propozycje regulacji bez przeprowadzenia komparatywnej analizy korzyści tych zmian, alternatywnej przewagi i ich adekwatności do zakresu potrzeb, sprawiają że proponowane działania będą miały tylko aspekt propagandowy. Podczas gdy realizowane działania będą jedynie kontynuacją dotychczasowej aktywności istniejących instytucji (w tym destrukcji OFE) przy ignorowaniu koniecznych zmian które od dawna postulują cytowane raporty UNFE.
Dr Cezary Mech
Czytaj oryginalny artykuł na: http://www.stefczyk.info/blogi/przez-pryzmat-ekonomii/program-destrukcji-kapitalu-czy-pbk,19054587886#ixzz4fNgPEDl0