Warszawa, wrzesień 2004r. Nr 16
Tresc Biuletynu Stowarzyszenia wrzesień 2004
Biuletyn Miesięczny
Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego
Warszawa, wrzesień 2004. Nr 16.
Mam nadzieję, że kolejny numer Biuletynu Miesięcznego Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego UNFE nie zawiedzie oczekiwań czytelników.
Jak zwykle zapraszam do odwiedzania naszej strony internetowej www.srkunfe.friko.pl.
Z przyjemnością pragnę poinformować, że Gazeta Ubezpieczeniowa nr 34 (281) z 24 sierpnia 2004 r. zamieściła w formie wkładki specjalne wydanie Biuletynu Miesięcznego zawierające analizę Pawła Pelca – Ustawa o przejęciu przez Skarb Państwa zobowiązań ZUS z tytułu nieprzekazanych składek do OFE a zasady zawarte w Konstytucji RP. W pełni potwierdza ona zarzuty niekonstytucyjności ustawy podnoszone przez Stowarzyszenie m.in. w listach do Marszałka Sejmu, Senatu i Prezydenta RP, publikowanych m.in. na łamach Biuletynu Miesięcznego.
We wrześniu ruszają Indywidualne Konta Emerytalne. Im bliżej terminu ich uruchomienia tym więcej na łamach prasy pojawia się wątpliwości z nimi związanych, a w szczególności na ile będzie to produkt atrakcyjny dla oszczędzających. Nadmierna restrykcyjność rozwiązań ustawowych może być bowiem wykorzystana przez instytucje finansowe do prób zaoferowania produktów nie mających w pełni rynkowego charakteru.
Z doniesień prasy wynika również, że rząd nadal pracuje nad szczególnie groźnym dla członków OFE pomysłem zezwolenia OFE na praktycznie nieograniczone inwestowanie w instrumenty pochodne.
Komisja Nadzoru Ubezpieczeń i Funduszy Emerytalnych przyjęła ostatnio raport: Wypłaty emerytur z II filara nowego systemu emerytalnego. Mimo, że tuż przed swoją likwidacją w 2002 r. UNFE przygotowało raport na ten sam temat: „Bezpieczeństwo dzięki emeryturze”, w raporcie KNUiFE nie ma ani jednego odniesienia do tego materiału…
Przedstawiciele rządu poinformowali, że we wrześniu oczekują ostatecznej decyzji Eurostatu w sprawie charakteru środków zgromadzonych w OFE. Zdaniem Stowarzyszenia polskie władze, opierając się na wyniku wcześniejszych negocjacji akcesyjnych i charakterze OFE powinny doprowadzić do utrzymania zasady, że środki zgromadzone w OFE zaliczają się do sektora finansów publicznych, co jest istotne nie tylko ze względu na kwestię inwestycji zagranicznych, ale także liczenia deficytu i zadłużenia sektora publicznego.
Za sprawą zamówionego przez KNUiFE raportu na temat inwestycji OFE powróciła dyskusja na temat inwestycji dostępnych dla OFE w tym inwestycji zagranicznych. Zdaniem Stowarzyszenia istnieje szereg nieraz podnoszonych argumentów wskazujących na szkodliwość inwestycji zagranicznych OFE nie tylko dla polskiej gospodarki, ale przede wszystkim dla samych członków OFE, osiągających w ich wyniku niższe zyski, niż możliwe do osiągnięcia w Polsce.
Prezes Stowarzyszenia:
Dr Cezary Mech
Dokumentacja
Z odpowiedzi Krzysztofa Patera – Ministra Polityki Społecznej na interpelację posła Artura Zawiszy:
„Zarówno mi, jak i pracownikom Ministerstwa Polityki Społecznej, znane jest opracowanie „Bezpieczeństwo dzięki emeryturze" opracowane przez Urząd Nadzoru nad Funduszami Emerytalnymi. W pełni doceniam wysiłek i energię włożoną w przygotowanie raportu przez jego autorów. Jest on traktowany jak jeden z wielu materiałów o charakterze roboczym i studyjnym.”
Dokumentacja
Z odpowiedzi Jacka Sochy – Ministra Skarbu Państwa na interpelację posła Artura Zawiszy:
„Podkreślam, że w swoich wypowiedziach nie prezentowałem pomysłu nowelizacji uregulowań prawnych, dotyczących barier w inwestowaniu za granicą przez otwarte fundusze emerytalne.”
Indywidualne Konta Emerytalne
Reforma emerytalna zakłada większą zapobiegliwość osób pracujących o swoją przyszłość niż w starym systemie. Nowy system, choć utrzymywał obowiązkowość ubezpieczenia emerytalnego, w założeniu swym uwzględniał także element dobrowolności. Wraz z Otwartymi Funduszami Emerytalnymi (OFE) ruszyły Pracownicze Programy Emerytalne (PPE). Niestety okazało się, że zainteresowanie nimi pracodawców, w sytuacji wysokiego bezrobocia, nie było duże. Jeszcze w 1998 zrezygnowano także z wymogu obligatoryjnego przekształcenia dotychczasowych form oszczędności emerytalnych w PPE pod rygorem utraty prawa do ulgi w składce na ubezpieczenie społeczne. Od września wchodzi w życie nowa ustawa o PPE, która zastępuje regulację z 1997 r. i całkowicie nowa ustawa o Indywidualnych Kontach Emerytalnych (IKE). Niestety obie te regulacje są najlepszym dowodem na to, że zostały przygotowane przez lewicowy rząd. Obie bowiem są skrajnie etatystyczne, biurokratyczne. Nowa ustawa o PPE w istotny sposób ogranicza dostęp do PPE w porównaniu do poprzedniej ustawy o PPE – znacznie mniej restrykcyjnej.
W świetle nowych przepisów o PPE prawo do uczestnictwa w PPE utraciły osoby związane z pracodawcą prowadzącym PPE innymi więzami niż umowa o pracę, w większych zakładach pracy można wprowadzić restrykcje uniemożliwiające uczestnictwo w PPE nawet 2/3 pracowników, wprowadzono też limit składki dodatkowej finansowanej przez pracownika. To ostatnie rozwiązanie oznacza pozbawienie przywileju podatkowego (ulga w podatku od zysków) w ciągu roku podatkowego, co w świetle orzecznictwa Trybunału Konstytucyjnego narusza art. 2 Konstytucji RP wprowadzający zasadę demokratycznego państwa prawa.
Przepisy o IKE wprowadzają bardzo niski limit składek, które można w ciągu roku odprowadzić do IKE, liczne obowiązki biurokratyczne na instytucje prowadzące IKE, a także ograniczenia w zmianie IKE w ciągu roku od zawarcia umowy. W efekcie pozwala to instytucjom finansowym zaoferowanie produktów, których atrakcyjność może być ograniczona. Ustawa o IKE nie dopuszcza też dodatkowego dobrowolnego oszczędzania w OFE, co powinno być najtańszą i najefektywniejszą formą oszczędzania na emeryturę, biorąc pod uwagę zarówno poziom kosztów – niższych niż w innych instytucjach finansowych i specjalizację w budowaniu aktywów dla długoterminowych oszczędności emerytalnych. A propozycja taka zawarta była jeszcze w przygotowanych w 2000 r. raporcie UNFE „Bezpieczeństwo dzięki konkurencji”.
Pozytywne jest jedynie to, że spodziewana kampania reklamowa IKE prowadzona przez instytucje finansowe pozwoli zwiększyć świadomość emerytalną Polaków. Jednak bez dyskusji o spodziewanym poziomie stóp zastąpienia z obowiązkowej części systemu i wysokości przyszłych emerytur trudno się spodziewać istotnego zwiększenia dobrowolnych oszczędności emerytalnych, co ma niekorzystny wpływ zarówno na system emerytalny, rynek kapitałowy w Polsce, jak i na kondycję polskiej gospodarki jako całości.
Paweł Pelc
O raporcie dotyczącym polityki inwestycyjnej OFE
Zespół badawczy z Katedry Inwestycji Finansowych i Ubezpieczeń Akademii Ekonomicznej we Wrocławiu przygotował dla KNUiFE raport „Polityka Inwestycyjna Otwartych Funduszy Emerytalnych – Analiza istniejących rozwiązań i propozycje zmian.
Nie podejmując dyskusji z całością raportu, co przy objętości raportu w porównaniu z objętością Biuletynu Miesięcznego nie jest możliwe, warto jednak przyjrzeć się przyjętej w raporcie metodzie badawczej i jej skutkom na przykładzie wybranych fragmentów raportu.
Autorzy raportu wskazują m.in., że w „większości krajów OECD, fundusze mogą inwestować w nieruchomości”. Niestety nie doprecyzowują, o jakie fundusze chodzi. Tymczasem w większości krajów OECD nie funkcjonują otwarte fundusze emerytalne typu chilijskiego, a więc takie jak w Polsce. Większość krajów OECD ma dopiero przed sobą przeprowadzenie istotnych reform emerytalnych. Oznacza to, że w tych krajach system emerytalny oparty jest zazwyczaj na systemach państwowych (zazwyczaj repartycyjnych, o zdefiniowanym świadczeniu), pracowniczych programach emerytalnych (zazwyczaj o zdefiniowanym świadczeniu) i indywidualnych kontach emerytalnych (tylko w tej części systemu przeważać mogą konstrukcje o zdefiniowanej składce). W przypadku pracowniczych programów emerytalnych, w różnych krajach OECD przybierają one różne formy – zazwyczaj fundusz emerytalny pełni rolę powiernika, który powierza inwestowanie środków wyspecjalizowanym, profesjonalnym funduszom inwestycyjnym, jedynie część funduszy emerytalnych samodzielnie inwestuje środki. Przy systemie zdefiniowanego świadczenia, to pracodawca odpowiada za wysokość przyszłej emerytury, stąd stosuje się różne metody aktuarialne dla określenie wysokości niezbędnych aktywów i składek na zabezpieczenie wypłaty tych świadczeń. W takiej sytuacji bieżąca wycena aktywów nie ma tak fundamentalnego znaczenia dla członków programu czy funduszu. Ryzyko ponoszą bowiem nie oni, lecz ich pracodawcy. Tylko, że takie rozwiązanie nie może służyć do porównać z polskimi funduszami emerytalnymi, które funkcjonują na zasadzie zdefiniowanej składki, a zatem całe ryzyko związane z polityką inwestycyjną ponoszą członkowie funduszu emerytalnego. W takiej sytuacji kluczowe znaczenie ma codzienna wycena aktywów OFE, umożliwiająca prawidłowe przeliczenie każdej wpłacanej składki, określenie wartości oszczędności na koncie na dany dzień, transfer do innego OFE, czy wreszcie wypłatę do zakładu emerytalnego.
Przy tej okazji warto przeanalizować przykład kraju, który wprowadzając podobne do polskich fundusze emerytalne, popełnił błąd i, odmiennie niż w większości krajów, w których wdrożono podobną do polskiej reformę emerytalną, zezwolił OFE na inwestowanie w nieruchomości. Tym krajem jest Bułgaria. Zezwolenie na inwestowanie w nieruchomości w istotny sposób utrudniło i opóźniło wprowadzenie konstrukcji jednostek rozrachunkowych i wspólnych jednolitych zasad wyceny aktywów OFE. W istotny sposób ograniczona została rola banku depozytariusza – nie przechowuje on bowiem części aktywów OFE, nie może prawidłowe uczestniczyć w procesie weryfikacji wyceny aktywów OFE i zapobiegać przekroczeniom limitów, co w istotny sposób zmniejsza przejrzystość i bezpieczeństwo systemu. Ponadto pojawia się problem kosztów utrzymania nieruchomości, ubezpieczenia, odpowiedzialności, jak i wreszcie bezpośredniego zarządu nią, wykorzystania (np. na siedziby towarzystw emerytalnych), wyceny i płynności. W systemie o zdefiniowanej składce problemy te w istotny sposób obniżają efektywność systemu i zaufanie do niego.
Również w kwestii limitów autorzy raportu porównują je do „większości krajów OECD”. Tymczasem także kwestia limitów związana jest z naturą systemu – w systemie o zdefiniowanej składce, gdzie ryzyko ponoszą oszczędzający na emeryturę, restrykcyjne limity są czymś naturalnym. Gdyby porównać limity zastosowane w Polsce z limitami zastosowanymi w innych krajach o podobnym systemie, okazało by się, odmiennie niż przyjmują autorzy raportu, że polskie limity inwestycyjne są wyjątkowo liberalne (w części krajów dochodzono do podobnie wysokich limitów dopiero po wielu latach funkcjonowania funduszy emerytalnych).
Autorzy raportu wskazują, że minimalna stopa zwrotu jest określona w sposób, który nie znajduje poparcia w rozwiązaniach innych państw. Także ta teza pozostaje w sprzeczności ze stanem faktycznym w odniesieniu do państw, które wprowadziły podobny do polskiego system emerytalny. Polska minimalna stopa zwrotu została wprowadzona na wzór modelu chilijskiego, aczkolwiek zaimplementowano ją w sposób znacznie mniej restrykcyjny, niż to miało miejsce w Chile (ostanie zmiany w ustawie o organizacji i funkcjonowaniu funduszy emerytalnych jeszcze tę restrykcyjność ograniczyły). Również w innych krajach Ameryki Łacińskiej wprowadzono podobne mechanizmy minimalnej stopy zwrotu. Podobnie skonstruowano minimalną stopę zwrotu także w krajach, które później niż Polska wprowadzały reformę emerytalną typu chilijskiego, takich jak Chorwacja czy Bułgaria.
Autorzy raportu wskazują też, że minimalna stopa zwrotu obliczana jest w horyzoncie krótkoterminowym i ocena ich działalności przez miernik obliczany w okresach półrocznych powoduje skrócenie horyzontu inwestycyjnego OFE. Tymczasem, po nowelizacji rzeczywiście ocena jest dokonywana co pół roku, jednak w okresach trzyletnich (poprzez porównanie bieżącej wartości jednostki rozrachunkowej z wartością tej jednostki sprzed 36 miesięcy). Autorzy raportu wskazują także na to, że w celu uniknięcia niedoboru OFE starają się osiągnąć dobre wyniki na moment obliczania średniej, a nie inwestować zgodnie z polityką długoterminową. Teza ta zdaje się świadczyć o braku wystarczającej analizy mechanizmu wyliczania stopy zwrotu. Jeśli dochodzi do zawyżenia wartości jednostki rozrachunkowej w sposób krótkotrwały, na co wskazują autorzy raportu, to oznacza to, że w kolejnych okresach porównania będą dokonywane z tą zawyżoną krótkoterminowo wartością jednostki rozrachunkowej, co rodzi dla OFE ryzyko dopłaty, przy wyższych aktywach OFE. Zatem długoterminowo polityka sztucznego krótkotrwałego zawyżania wartości jednostki rozrachunkowej nie opłaca się zarządzającemu OFE, bo naraża go na ryzyko wyższych dopłat w przyszłości. Wydaje się, że po pierwszych doświadczeniach zarządzający szybko pojęli tę lekcję. Wątpliwości budzi też przeciwstawienie krótko- i długo okresowej polityki inwestycyjnej w przypadku minimalnej stopy zwrotu. Po pierwsze, okres trzyletni co najwyżej można określić średnioterminowym, nie krótkoterminowym, a po drugie – długoterminowa stopa zwrotu jest po prostu sumą krótkoterminowych stóp zwrotu. Nie można osiągnąć wysokiej długoterminowej stopy zwrotu nie osiągając wysokich krótkoterminowych i średnioterminowych wysokich stóp zwrotu.
Autorzy raportu krytykują także minimalną stopę zwrotu, za to, że nie skłania ona OFE do inwestowania w private equity, które realizują zyski w długim okresie. Tymczasem z definicji OFE powinny inwestować bezpiecznie – w instrumenty płynne lub pewne. Private equity nie spełniają żadnej z tych cech. W praktyce uniemożliwia to ich dzienną wycenę. Są to niepłynne inwestycje wysokiego ryzyka, co w całości powinno eliminować je z katalogu inwestycji dopuszczonych dla OFE.
Trudno także się zgodzić z tezą autorów raportu, że zarówno dla członków OFE, jak i dla nadzoru wysoka częstotliwość wyceny odgrywa drugorzędną rolę. Tylko ona pozwala na bieżącą ocenę efektywności decyzji inwestycyjnych podejmowanych przez zarządzających, przeliczanie składek, ustalenie wartości oszczędności poszczególnych członków OFE czy wartości środków przekazywanych do zakładu emerytalnego. Bez codziennej wyceny nie ma możliwości efektywnego nadzoru, jak i racjonalizacji decyzji podejmowanych przez członków OFE.
Wskazana wyżej na przykładach przyjęta w opracowaniu metoda analizy, prowadzi autorów raportu do wniosków, które zasługują na odrębną polemikę (jak na przykład w kwestii dopuszczalności inwestycji w instrumenty pochodne, nieruchomości, zwiększenia limitu inwestycji zagranicznych, czy zniesienia większości obecnych limitów). Niestety, ze względu na przyjętą metodologię badań, trudno traktować je jako dobry punkt wyjścia do dyskusji o kształcie polskiego systemu emerytalnego i rozwiązań w zakresie polityki inwestycyjnej otwartych funduszy emerytalnych .
Paweł Pelc
Z działalności Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego UNFE:
Specjalne wydanie Biuletynu Miesięcznego Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego UNFE poświęcone analizie niekonstytucyjności ustawy o przejęciu przez Skarb Państwa zobowiązań ZUS z tytułu nieprzekazanych składek do OFE ukazało się w formie wkładki do Gazety Ubezpieczeniowej nr 34 (281) z 24.08.2004.
W sierpniu 2004 r. Gazeta Ubezpieczeniowa opublikowała artykuły wiceprezesa Stowarzyszenia Pawła Pelca: Groźne inwestowanie w instrumenty pochodne (nr 33) i Jak wypłacać emerytury z II filaru (nr 34).
Stowarzyszenie Rynku Kapitałowego UNFE zostało dopuszczone do udziału w 4 postępowaniach dotyczących podwyższenia opłat za zarządzanie pobieranych przez powszechne towarzystwa emerytalne, wszczętych w okolicznościach określonych w art. 7 ustawy zmieniającej ustawę o organizacji i funkcjonowaniu funduszy emerytalnych.
Zarząd Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego UNFE
Prezes – Dr Cezary Mech
Wiceprezes – Ewa Tomaszewska
Wiceprezes – Paweł Pelc
Adres Stowarzyszenia:
Stowarzyszenie Rynku Kapitałowego UNFE
Ul. Korzystna 7
03-623 Warszawa
www.srkunfe.friko.pl
e-mail:
pelc@skrzynka.pl
Biuletyn Miesięczny
Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego