Warszawa, wrzesień 2008r. Nr 64
Treść Biuletynu Stowarzyszenia wrzesień 2008
Biuletyn Miesięczny
Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego
Warszawa, wrzesień 2008 r. Nr 64
WALNE ZEBRANIE CZŁONKÓW STOWARZYSZENIA
W związku z planowanymi zmianami w składzie Zarządu Stowarzyszenia oraz propozycją skrócenia obecnej kadencji Zarządu wszystkich członków SRK UNFE zapraszamy na Walne Zebranie Członków Stowarzyszenia. Odbędzie się ono w dniu 19 września (piątek) o godz. 19 w Biurze Pani Prezes Ewy Tomaszewskiej przy ul. Bagatela 10 m.19 (I piętro, wejście od podwórka).
Zarząd Stowarzyszenia
OD REDAKCJI
Zapraszamy do lektury kolejnego numeru Biuletynu Miesięcznego Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego UNFE. Zawiera on wywiad jakiego udzielił Naszemu Dziennikowi wieloletni Prezes naszego Stowarzyszenia dr Cezary Mech.
Wszystkich członków oraz sympatyków Stowarzyszenia zachęcamy do współpracy z redakcją Biuletynu, chętnie opublikujemy przygotowane przez Państwa teksty.
Zapraszamy też do odwiedzenia strony internetowej Stowarzyszenia: www.srkunfe.webpark.pl, na której dostępne są między innymi wszystkie biuletyny Stowarzyszenia.
Redakcja
Przegrywamy na własne życzenie
Z dr. Cezarym Mechem, doradcą prezesa Narodowego Banku Polskiego Sławomira Skrzypka, rozmawia Małgorzata Goss
W "Financial Times" z 5 sierpnia Alan Greenspan, były wieloletni szef Amerykańskiej Rezerwy Federalnej (FED), twierdzi, że o opanowaniu obecnego kryzysu finansowego można będzie mówić dopiero wtedy, kiedy przeszacowane ceny domów zejdą z chmur na ziemię. To potwierdza diagnozę, jaką postawił Pan w rozmowach z nami w styczniu i kwietniu br., że ten kryzys będzie w istocie znacznie głębszy, niż większość sądzi i że wynika on z błędnie prowadzonej polityki gospodarczej...
- Charles Morris w swojej najnowszej książce "The Trillion Dollar Meltdown" wprost prorokuje, że obecne problemy światowych finansów są dopiero początkiem pożaru, którego nie uda się ugasić. Jak twierdzi - bazowanie banków inwestycyjnych, funduszy hedgingowych i typu "private equity" na środkach swoich klientów, a nie własnych, powoduje, że ich aktywność w spekulacjach polegających na obstawianiu zmian cenowych na kwoty idące w dziesiątki bilonów dolarów niemalże gwarantuje powstawanie dalszych zakłóceń na skalę globalną. Ceny nieruchomości w Stanach Zjednoczonych są nadal zawyżone - szacowaliśmy wtedy, że aż o 6 bln USD - zaś następujący spadek ich wartości redukuje zabezpieczenie należności kredytowych. Z jednej strony zmniejsza to dobrobyt Amerykanów, możliwości zaciągania przez nich kredytów hipotecznych, a z drugiej - powoduje, że ilość mieszkań na sprzedaż w Ameryce już dorównała ilości rocznie budowanych. O ile poprzednio budownictwo absorbowało ponad 70 proc. wzrostu zatrudnienia, o tyle obecnie przyczynia się do spadku zatrudnienia w gospodarce amerykańskiej. Greenspan pisze w artykule, że wzrost kosztów pozyskania kapitału (a my dodajmy - i zmniejszenie perspektyw rozwoju gospodarczego) spowoduje spadek notowań akcji, co, zgodnie z naszymi przewidywaniami, powoduje bilionowe straty na rynku kapitałowym. Należy przy tym pamiętać, że kryzys ma swoje podłoże w bardzo ekspansywnej polityce pieniężnej (za którą odpowiadał właśnie Greenspan) i w tym, że na tej ekspansywnej polityce wyrosły nowe wielkie gospodarki Chin i Indii, które teraz bardzo silnie go pogłębiają i przemodelowują przyszłe struktury gospodarcze. To właśnie Ameryka sfinansowała powstanie tych kolosów, i to sfinansowała bardzo tanio, ponieważ koszty kapitału - wskutek ekspansywnej polityki - były o 8 punktów procentowych tańsze, a obciążenie długiem Trzeciego Świata również przez to uległo realnej redukcji. Mimo że Greenspan przyznał się "do tego, o czym wszyscy wiedzą: że w wojnie w Iraku chodziło w dużej mierze o ropę", to jednak uruchomić wartych ponad 12 bln USD zasobów ropy się nie udało. I zamiast wydobycia w wysokości 5 mln baryłek dziennie - dopiero ostatnio osiągnięto poziom 3 milionów. Ograniczona podaż ropy naftowej wywindowała jej ceny, a na powstałym zamieszaniu skorzystały niektóre silne demograficznie kraje Trzeciego Świata, które w innych warunkach nie były w stanie znacząco przyspieszyć swojego rozwoju.
Na czym polega to "przemodelowanie struktur gospodarczych"?
- Na tym, że na światowej scenie gospodarczej pojawili się nowi potężni gracze, podczas gdy USA, Japonia i kraje Unii Europejskiej popadają w tarapaty, a może nawet zaczynają schodzić ze sceny. Napoleon miał powiedzieć: "Chiny to śpiący gigant, a gdy się zbudzi, to zadziwi świat". Właśnie przebudzenie nastąpiło. Rozwijająca się gospodarka chińska tak naprawdę kredytuje zamożne społeczeństwa, a coraz więcej inwestycji produkcyjnych jest realizowanych w Chinach. W krótkim okresie zbudowane zostały druga i czwarta światowa gospodarka Chin i Indii, gospodarka brazylijska odzyskała wigor i obudziły się nawet kraje uchodzące do niedawna za "skazane na nędzę" w Afryce, w której lokują swoje interesy nie tylko Chiny, ale też konkurują o nie Indie z Japonią. Indie, które potrzebują dużych inwestycji energetycznych, kupują kopalnie węgla kamiennego w Mozambiku i na Sumatrze. Obserwowaną obecnie determinację Indii w realizacji atomowego porozumienia ze Stanami Zjednoczonymi łączy się z chęcią zapewnienia sobie przez ten kraj dostępu do technologii nuklearnych, które by zabezpieczały przyszłe olbrzymie zapotrzebowanie energetyczne wymagające w samej energetyce jądrowej 40 mld USD nakładów. Książka Paraga Khanny "The Second World" opisująca powstanie trójbiegunowego świata jest rekomendowana przez Zbigniewa Brzezińskiego jako ta, która zwraca uwagę na dylematy, przed którymi stanie przyszły prezydent Stanów Zjednoczonych. W jaki sposób - bez ryzyka imperialistycznych nadużyć - nie dopuścić do tego, że USA utracą swoją ekonomiczną pozycję, a Amerykanie obniżą swój poziom życia, stając się krajem Drugiego Świata? Równocześnie Kishore Mahbubani w "The New Asian Hemisphere" ostrzega, że kiedy pojawiają się nowe potęgi - napięcia i konflikty są bardziej prawdopodobne. Dlatego radzi, aby Zachód zawczasu zrezygnował ze swojej dominacji w instytucjach światowych, poczynając od Międzynarodowego Funduszu Walutowego i Banku Światowego, poprzez G7, aż po Radę Bezpieczeństwa ONZ.
Jeżeli wyobrazić sobie gospodarkę światową jako statek, w którego ładowniach po jednej stronie leżą amerykańskie domy, a po drugiej - chińskie inwestycje produkcyjne, to jasne jest, że skoro przeszacowano "wagę" domów, a nie doszacowano "wagi" inwestycji chińskich, musiało dojść do przechyłu statku.
- Chińczycy tanio sprzedawali Amerykanom towary, dzięki czemu w USA nie występowały procesy inflacyjne, mimo że Amerykanie brali tanie kredyty i masowo inwestowali w domy, których ceny zostały mocno wywindowane. Gdy ceny domów rosły (w 2004 r. o ponad 20 proc.), stawali się coraz bogatsi, coraz mniej oszczędzali i zaciągali coraz wyższe kredyty na konsumpcję. W ciągu dekady zadłużenie amerykańskich gospodarstw domowych wzrosło prawie o 50 proc. w relacji do dochodów pozostających do ich dyspozycji. Zobowiązania kredytowe ciążące na domach zostały przez system finansowy "rozpylone" po całym świecie. Instytucje finansowe, które się tym zajmowały, w pogoni za zyskiem silnie się "zlewarowały", to znaczy ich kapitał własny był niewielki w porównaniu z zobowiązaniami. Jednak mimo planów przetransferowania ryzyka, m.in. do funduszy emerytalnych, w procesie ekspansji znaczna część tych przeszacowanych aktywów pozostała na rachunkach banków. W chwili, gdy wartość domów spadła, okazało się, że instytucje finansowe mają straty, na samych obligacjach hipotecznych około 250 mld USD, których nie są w stanie pokryć pozyskaniem nowych kapitałów. W skali świata w miejsce ujawnionych strat w wysokości około 480 mld USD pozyskano nowe kapitały na skalę 350 mld USD. Oczywiście w tej sytuacji instytucje finansowe redukują swoją aktywność, a więc udzielają mniej kredytów, ponadto stają się bardziej ostrożne przy ich przyznawaniu, przez co jeszcze bardziej pogłębiają proces recesyjny. Poprzednio akcja kredytowa w USA rosła w tempie czterech procent rocznie, obecnie spadła o siedem procent. Spadek ilości kredytów spowodowany jest nie tylko tym, że wskutek strat, które nie w pełni zostały pokryte przez nowe emisje akcji, mniejsza jest ilość kapitału, ale też poprzez większą ostrożność. To z kolei powoduje zwiększenie kosztów pozyskania środków. W chwili, kiedy koszty kapitału rosną, trzeba ograniczać ilość projektów inwestycyjnych, a wtedy zapotrzebowanie na pracę maleje i maleją perspektywy wzrostu gospodarczego. A skoro perspektywy wzrostu gospodarczego maleją, to spada wartość akcji, ponieważ maleją przewidywane zyski. Oto cykl koniunkturalny, który na nas oddziałuje.
Ale Chiny nie ulegają tej tendencji - nadal się rozwijają.
- Była nawet dyskusja, że te gospodarki się rozłączają, że gospodarki krajów rozwijających się pójdą własną drogą i będą w stanie zneutralizować wyhamowanie w gospodarce amerykańskiej. Gospodarki nie są gospodarkami autarkicznymi, zamkniętymi w sobie. Chińska gospodarka rozwijała się szybko dlatego, że dużo eksportowała. W chwili kiedy w krajach rozwiniętych następuje wyhamowanie zapotrzebowania na towary importowane, przed chińskim eksportem pojawia się również bariera. W Stanach Zjednoczonych zaobserwowano, że ceny importu chińskiego wzrosły. Dlaczego? Bo w tym roku nastąpiła niewielka, około 6-procentowa aprecjacja juana wobec dolara. A wiele chińskich przedsiębiorstw produkujących na eksport ma rentowność na takim poziomie, niektóre tylko 1-0,5 procent. Dlatego Chińczycy muszą teraz wymagać od odbiorców amerykańskich wyższych cen. W ten sposób z jednej strony do Stanów Zjednoczonych po raz pierwszy od dłuższego czasu wlewa się inflacja z Chin, a z drugiej strony zapotrzebowanie na chińskie towary maleje. W USA w ogóle jest wyhamowywane zapotrzebowanie na towary importowane z uwagi na spadek wartości dolara, przy równoczesnym wzroście eksportu. Możliwe, że występują już pewne symptomy spowolnienia w Chinach. Świadczy o tym sytuacja recesyjna w Japonii i - jak pokazują ostatnie dane - również w Niemczech, a więc w krajach, które są dostawcami produktów inwestycyjnych dla Chin. W gospodarce indyjskiej już nastąpiło spowolnienie.
Czyli teza o rozłączaniu gospodarek nie sprawdziła się?
- Na pewno nie sprawdziła się w stosunku do Indii. Skoro mamy symptomy kryzysu w Japonii i Niemczech, to można oczekiwać, że jest on również spowodowany zmniejszeniem zamówień chińskich.
W tych dniach odbywa się olimpiada w Pekinie. Czy związane z nią inwestycje są ostatnim wysokim akordem na krzywej koniunktury chińskiej gospodarki?
- Chiny osiągnęły niewątpliwie bardzo dużo. Podczas olimpiady widzimy ten chiński skok. Teraz dopina się tam ostatnie projekty olimpijskie. Zachodzi jednak pytanie - co będzie potem?
Chiny niewątpliwie muszą się zderzyć z pewnymi ograniczeniami. Skurczenie rynku amerykańskiego zmusza je do podnoszenia cen eksportowanych towarów. Euro silnie wzrosło wobec dolara, w efekcie opłacalność eksportu chińskiego do UE stała się większa, co najprawdopodobniej doprowadzi do tego, że Europa - w celu ograniczenia deficytu handlowego - będzie zachowywała się bardziej protekcjonistycznie. Chinom nie udało się też przejąć kontroli nad głównymi światowymi firmami surowcowymi - koncernem metalurgicznym Rio Tinto i BHP Billion. Ba, koncerny te wymusiły na Chinach 60-90-procentowe wzrosty cen za dostarczane surowce, głównie rudę żelaza, a Chiny nie były w stanie im się przeciwstawić, mimo że importują 50 proc. światowego zapotrzebowania na rudę żelaza, a wcześniej zawarły kontrakty z Vale de Brasil. Za koniecznością ograniczenia przemawia także dewastacja środowiska naturalnego. W Pekinie można jeździć samochodami o rejestracjach parzystych w dni parzyste, nieparzystych w nieparzyste. To świadczy o narastającym problemie ochrony środowiska, z którym Chińczycy muszą się zmierzyć i ponieść spore nakłady. A jednocześnie ze strony Zachodu widzimy silny nacisk na uregulowanie emisji CO2. Chiny są już największym światowym emitentem dwutlenku węgla. Profesor Barry Eichengreen z Berkeley twierdzi, że każde rozwiązanie będzie trudne do osiągnięcia, gdyż w efekcie albo Amerykanie mieliby dopłacać Chińczykom, ponieważ więcej emitują na jednego mieszkańca, albo musiałyby to robić Chiny w przypadku ograniczeń opartych na poziomie obecnych emisji.
Ponadto argument o ociepleniu klimatu kompletnie nie trafia do ich wyobraźni. Dziś 5-6 mln Chińczyków mieszka na Syberii, ale analizy wskazują, że już w ciągu 50 lat będzie ich tam 50 mln, w sytuacji gdy Rosjan w całej Rosji będzie zaledwie 100 milionów. Chiny mają drugie po Rosji (Syberia) zasoby węgla kamiennego (którego spalanie wiąże się z emisją CO2), a perspektywę ocieplenia na Syberii postrzegają raczej jako koniec przekleństwa tej krainy. Te wszystkie zmiany są szczegółowo analizowane w głównych ośrodkach strategicznych. A jak w Polsce są traktowane kluczowe dla nas sprawy dotyczące CO2 i zapaści demograficznej? Były premier Hiszpanii José Maria Aznar napisał w jednym z artykułów, że Hiszpania ma poważny problem z brakiem wody, ale "przyjęto zasadę, że nic się w tej sprawie nie robi, i czeka, aż deszcz spadnie". To spostrzeżenie równie dobrze można odnieść do Polski, np. mamy poważne problemy ze starzeniem się społeczeństwa, więc czekamy na... wzrost urodzin w rodzinach imigrantów.
Może jednak rozpocznie się proces zmniejszania napięcia w gospodarce światowej?
- Spadek cen ropy świadczy o tym, że doszło do przyhamowania przewidywań co do wzrostu jej spożycia. Na ile to jest efektem spowolnienia w krajach wysoko rozwiniętych, a na ile w krajach - kolosach Wschodu - to pytanie na razie otwarte. Indonezja, 260 mln mieszkańców, podniosła ceny benzyny, Indie - podniosły, Chiny również, i to niespodziewanie, bo spodziewano się, że podwyżki cen nastąpią dopiero po zbiorach, gdy spadną ceny żywności i wskaźnik inflacji.
Cały świat się zastanawia, jak powstrzymać kryzys, a przynajmniej ochronić przed nim własny kraj, a u nas wcale nie słychać, aby rząd się tym zajmował.
- Na przykład Chińczycy, mimo nacisków Ameryki, bardzo powoli dozują aprecjację juana, nie podnoszą stóp procentowych. Dzięki takiej polityce zwiększają zatrudnienie w kraju, a zmniejszają za granicą. Po prostu eksportują pracę swoich pracowników. Podobnie Czesi, którzy mają nadwyżkę handlową w wysokości 5,5 mld USD i znacznie wyższą od naszej 6-7-procentową inflację (w Polsce - 4,6 proc.), w celu wzmocnienia swojej gospodarki obniżyli parę dni temu stopy procentowe do poziomu 3,5 proc. (w Polsce 6 proc.). A my robimy na odwrót. Przerzucamy się winą za wzrost importowanych ze świata cen, podnosimy stopy procentowe i dopuszczamy do galopującej aprecjacji złotego, przez co eksportujemy pracowników, zamiast ich pracę, zaś w kraju fundujemy sobie deficyt handlowy w wysokości 12 mld euro w ujęciu rocznym. To oznacza, ni mniej, ni więcej, że zatrudniamy pracowników za granicą i ich opłacamy. Także Chińczyków, bo mamy deficyt handlowy z Chinami w wysokości 30 mld złotych. Aby ten deficyt handlowy sfinansować, stale zadłużamy się za granicą. W efekcie tych procesów nasze zadłużenie zagraniczne wzrosło do poziomu 170 mld euro, a więc ponad 52 proc. naszego produktu krajowego brutto! Obsługa tego zadłużenia pochłania prawie 35 proc. naszych dochodów z eksportu. W efekcie sprzedaży polskich przedsiębiorstw inwestorom zagranicznym, jak i znaczących inwestycji zagranicznych w Polsce, nasz bilans płatniczy musi sfinansować dywidendy, odsetki i zyski z tych kapitałów w wysokości około 60 mld zł rocznie, a więc 5 proc. polskiego PKB.
Państwowe firmy sprywatyzowane na rzecz zagranicznych inwestorów wygenerowały zobowiązania zagraniczne naszej gospodarki i generują dalsze długi?
- W znacznym stopniu. A to dlatego, że zabezpieczają się przed zmiennością kursu walutowego, jak i wyższymi stopami procentowymi w Polsce. W przypadku firm eksporterów to zamiast zaciągać kredyty w złotówkach i potem spłacać znacznie więcej kapitału i odsetek, zaciągają je w euro i potem spłacają dochodami w euro uzyskanymi z eksportu, uciekając w ten sposób z tego całego mętliku aprecjacyjnego. Wzrost wartości złotego i wzrost kosztów odsetkowych ciąży natomiast na tych firmach, które nie mają powiązań zagranicznych, są autonomiczne i uzależnione od sytuacji w Polsce, a więc na rodzimych małych i średnich przedsiębiorstwach. Podcinamy im w ten sposób możliwości ekspansji zagranicznej i przekreślamy szanse, aby wyrosły z nich wielkie firmy eksportujące nasze produkty.
Chiny też mają inflację, ale nie windują stóp procentowych. Nie zwalczają jej?
- W związku z napływem dolarów za eksportowane towary i nadwyżką handlową oni rzeczywiście mają problemy z procesami inflacyjnymi, gdyż za część eksportowanych towarów otrzymują po wymianie juany niemające pokrycia w towarach. Zwalczają je, używając do tego innych narzędzi, zresztą klasycznych, jeśli chodzi o politykę pieniężną, a mianowicie zwiększają wymogi dotyczące wysokości rezerw. Jeśli bank udziela kredytu czy zwiększa bazę depozytową, to zawsze część tej kwoty musi odprowadzić do banku centralnego w postaci rezerwy. Jeśli podwyższy się ten odprowadzany procent, to tym samym zmniejsza się aktywność kredytowa banku, a przez to i procesy inflacyjne. W Polsce natomiast dyskusja koncentruje się na obawach związanych ze wzrostem wynagrodzeń, który przekłada się na przyspieszenie procesów inflacyjnych, mimo że kluczowym dla polityki gospodarczej powinien być wzrost dobrobytu obywateli, a więc wzrost płac realnych W sytuacji, gdy w Polsce ceny są na poziomie 70 proc. cen w Unii Europejskiej, różnice w stopach procentowych prowadzą do procesów aprecjacyjnych wypychających produkcję eksportową na rzecz wzrostu opłacalności inwestycji finansowych w Polsce. Jeśli u nas są wyższe stopy i procesy aprecjacyjne, to nie tylko kapitał spekulacyjny inwestuje w Polsce i zarabia podwójnie - na wyższych stopach i wzroście wartości złotego (operacje typu carry trade), ale też firmy zaciągają swoje zobowiązania w obcej walucie ze względu na niższe stopy. Nawet nasi obywatele zauważyli, że lepiej pożyczać np. we frankach szwajcarskich.
Jaki to ma dla nas skutek?
- Skutek jest dwojaki. Po pierwsze, za tę politykę płacą ci, co zaciągnęli kredyty w złotówkach i są uzależnieni od stóp procentowych. W 90 proc. przypadków banki udzielają kredytów o zmiennej stopie, toteż są zainteresowane tym, żeby stopy były wysokie. Drugi skutek ma charakter makroekonomiczny - następuje wypychanie produkcji z Polski, zaciąganie coraz większych zobowiązań za granicą i w efekcie wzrost długu zagranicznego Polski.
Zaczęliśmy od Chin. My mamy deficyt płatniczy, a oni nadwyżkę handlową i płatniczą. Jak oni to robią?
- Chiny, które są znacznie biedniejszym od nas krajem, są w stanie sfinansować swoją ekspansję gospodarczą, a nawet finansować nabywców swojej produkcji. Ich osiągnięcia inwestycyjne - lotniska, autostrady, stadiony - możemy oglądać podczas olimpiady na własne oczy. Patrzymy i nie jesteśmy w stanie pojąć, jak to się stało, że te szare uniformy sunące ulicami na rowerach zostały w ciągu kilku lat zastąpione przez 3 mln samochodów i całą paletę barw strojów. To szok. Dziś decyduje się, jak świat w przyszłości będzie wyglądał. Czy to będzie "Chindia"? Czy nastąpi przeobrażenie instytucji międzynarodowych, okrzepnięcie nowych gospodarek i rozwój gospodarki globalnej? Czy efekt, który mamy obecnie, że Amerykanie konsumują rocznie o dwa kilogramy mięsa mniej, ponieważ muszą się dzielić swoim bogactwem, będzie postępował dalej i czy również nas dotknie?
Dziękuję za rozmowę.
„Nasz Dziennik” Nr 188 (3205) Wtorek, 12 sierpnia 2008 r.
Z działalności Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego UNFE:
W dniu 8 sierpnia Wiceprezes Stowarzyszenia Paweł Pelc zgodnie z posiadanym upoważnieniem do jednoosobowego reprezentowania Stowarzyszenia w postępowaniach przez organami administracji, w tym przez Komisją Nadzoru Finansowego, przekazał stanowisko w sprawie dotyczącej podwyższenia maksymalnej wysokości kosztów zarządzania Funduszem przez ING Nationale-Nederlanden Polska Powszechne Towarzystwo Emerytalne S.A. Stanowisko to jest podtrzymaniem dotychczasowej opinii Stowarzyszenia wskazującej iż podwyższenie limitu opłaty za zarządzanie zawartego w statucie OFE ING obniżyłoby poziom konkurencji cenowej na rynku otwartych funduszy emerytalnych, a przez to dodatkowo sprzyjałoby zaniechaniu konkurencji na tym rynku i procesom tzw. konsolidacji rynku OFE.
.
Zarząd Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego UNFE
Prezes – Ewa Tomaszewska
Wiceprezes- Teresa Rogalska
Wiceprezes- Paweł Pelc
Wiceprezes, Sekretarz– Anna Wawryniuk
Adres Stowarzyszenia:
Stowarzyszenie Rynku Kapitałowego UNFE
ul. Korzystna 7
03-623 Warszawa
www.srkunfe.webpark.pl
e-mail:
srkunfe@webpark.pl
Biuletyn Miesięczny
Stowarzyszenia Rynku Kapitałowego